導(dǎo)語：如何才能寫好一篇貨幣掉期，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：人民幣；貨幣掉期；外匯掉期

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)識別碼：A 文章編號：1001-828X（2017）012-00-01

一、貨幣掉期概述

貨幣掉期（Currency Swap）通常是交易雙方在期初交換本金、期間定期交換相應(yīng)貨幣的利息、期末再換回本金的一種金融衍生品合約。ISDA將其定義為：“在約定的期間內(nèi)，一方定期向另一方支付一種貨幣的以某一固定或浮動利率計(jì)算出的利息金額，以換取另一方向其支付另一種貨幣的以某一固定或浮動利率計(jì)算出的利息金額?！痹趯?shí)踐中，貨幣掉期產(chǎn)品形式日益多樣化，在本金互換方面有交換、攤銷或不交換等不同類別；在利息互換方面，以浮動利率交換固定利率的品種稱為“交叉貨幣互換”（Cross Currency Swap），以浮動利率交換浮動利率的品種稱作“基差互換”（Basis Swap）。

貨幣掉期由于涉及到兩種不同貨幣幣種之間的互換，多用于轉(zhuǎn)換資產(chǎn)或者負(fù)債的幣種，作為資產(chǎn)負(fù)債貨幣錯配的避險(xiǎn)或管理工具。具體而言，貨幣掉期對于客戶主要有以下幾個功能：一是降低負(fù)債成本，客戶可以選擇利率成本較低的市場進(jìn)行貸款或發(fā)行債券，再通過貨幣掉期轉(zhuǎn)換成所需的幣種。二是資產(chǎn)保值，客戶可以通過貨幣掉期鎖定非本幣投資（本金和收益）的匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)。三是調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債錯配，幫助客戶調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債的匯率錯配問題，也可用于改變目前資產(chǎn)負(fù)債的利率屬性。

貨幣掉期和外匯掉期（FX Swap）存在一定聯(lián)系和差異。兩者均涉及兩種貨幣的兩次反向交換，且都受到本外幣利率、匯率、利差、市場預(yù)期等因素影響。兩者差別在于，雙方運(yùn)用周期不一樣，外匯掉期成交活躍的期限一般在1年以內(nèi)，而貨幣掉期的合約周期相對長，因此外匯掉期更多用于短期流動性管理，而貨幣掉期多用于資產(chǎn)負(fù)債幣種錯配的風(fēng)險(xiǎn)管理。此外，貨幣掉期的報(bào)價(jià)形式是以利率或利差，而外匯掉期是以遠(yuǎn)期點(diǎn)來表示。

二、我國人民幣貨幣掉期發(fā)展現(xiàn)狀

2007年8月，中國銀行間外匯市場正式推出人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)。主要由銀行的對客交易和銀行間交易組成，參與者主要包括銀行和三類機(jī)構(gòu)（央行類機(jī)構(gòu)、國際組織、財(cái)富基金）。目前我國人民幣貨幣掉期業(yè)務(wù)發(fā)展主要存在以下幾個問題：

一是客盤基礎(chǔ)薄弱。自2007年推出貨幣掉期業(yè)務(wù)以來，人民幣長期處于單邊升值預(yù)期中，企業(yè)客戶對沖外債敞口的需求并不強(qiáng)烈。從合約周期來看，境內(nèi)人民幣貨幣掉期交易以1年以內(nèi)的短期限為主（2016年有85%的交易集中在1年以內(nèi)），而國際貨幣掉期市場通常體現(xiàn)出長期限特征。這也表示境內(nèi)銀行間貨幣掉期的主要需求來自銀行自身短期資產(chǎn)和負(fù)債的幣種調(diào)整，而非來自客盤。

二是市場發(fā)展動力不足。由于貨幣掉期的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易效率較低，銀行更愿意采用標(biāo)準(zhǔn)化程度更高的外匯掉期或利率互換來對沖客盤需求，這也進(jìn)一步加劇了貨幣掉期市場流動性不足的情況。中國外匯交易中心數(shù)據(jù)顯示，2016年貨幣掉期交易量只占外匯衍生品市場交易總量的0.2%，而同期外匯掉期占外匯衍生品市場交易總量的91.5%。

三是定價(jià)曲線尚不完善。由于超長期限貨幣掉期業(yè)務(wù)估值體系尚不健全，美元等外幣端缺乏長期可參考匯率曲線和利率曲線，也一定程度上造就了目前市場難以有效開展三年以上掉期業(yè)務(wù)的局面。

三、未來發(fā)展展望與建議

一是人民幣國際化成果顯著，為境內(nèi)人民幣貨幣掉期良性發(fā)展提供契機(jī)。近年來，一帶一路戰(zhàn)略的實(shí)施、人民幣加入SDR貨幣籃子、債券市場和外匯市場的逐步開放等，這些舉措在很大程度上帶動了境內(nèi)外主體對人民幣金融衍生產(chǎn)品的需求。隨著人民幣國際化的進(jìn)程，境內(nèi)外市場主體在資產(chǎn)端和負(fù)債端的多元化需求將產(chǎn)生更多的定價(jià)和對沖需求，更多參與主體更活躍地加入其中，也會促進(jìn)貨幣掉期長端定價(jià)曲線的形成和完善，貨幣掉期有望變成更成熟、更廣泛使用的產(chǎn)品定價(jià)工具。

二是加強(qiáng)交易基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，滿足市場參與者多元化需求。在目前銀行間交易中心交易平臺基礎(chǔ)上，進(jìn)一步完善和豐富交易平臺功能，滿足標(biāo)準(zhǔn)化與個性化需求。長遠(yuǎn)來看，可以借鑒目前交易中心標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)掉期產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)化人民幣貨幣掉期產(chǎn)品交易子平臺，提升市場交易流動性和便捷性。

三是用好陸港兩地共同市場，擴(kuò)大境內(nèi)外資本市場的互聯(lián)互通范圍。目前境內(nèi)和香港兩地股票市場互聯(lián)互通計(jì)劃已經(jīng)順利實(shí)施，“債券通”也將在年內(nèi)落地，而如何契合投資者對沖跨境投資組合的需求則是急切需要面對的問題。在內(nèi)地資本市場尚未全面開放之前，陸港兩地“共同市場”將是提供多元投資和配套風(fēng)險(xiǎn)管理工具的市場模式?；蛟S在不久的將來，以貨幣掉期等外匯金融衍生工具也能降低進(jìn)入門檻，納入陸港兩地債券交易等共同市場。一個開放、多元的資本市場，將為境內(nèi)人民幣貨幣掉期市場建設(shè)提供有利支撐。

參考文獻(xiàn)：

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金融衍生產(chǎn)品是基于或衍生于金融基礎(chǔ)產(chǎn)品(如貨幣、匯率、利率、股票指數(shù)等)的金融工具。在國際上，自上世紀(jì)70年代以來，由于匯率、利率的雙重浮動，衍生金融工具應(yīng)運(yùn)而生，并隨著全球經(jīng)濟(jì)、金融逐步融合，得到日益頻繁的運(yùn)用。進(jìn)入21世紀(jì)，金融創(chuàng)新更是層出不窮，成為投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而賺取利潤的絕佳手段。由于我國經(jīng)濟(jì)的國際化進(jìn)程日益加快，特別是人民幣匯率改革后，匯率波動逐漸加大，市場風(fēng)險(xiǎn)增加，衍生金融工具也將成為我國企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、降低資金成本的重要手段。

表1 人民幣匯改以來系列政策匯總

時間 政策措施

2005年8月9日 央行《關(guān)于擴(kuò)大外匯指定銀行對客戶遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)和開辦人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，擴(kuò)大了辦理人民幣對外幣遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)的銀行主體；對銀行辦理對客戶的遠(yuǎn)期和掉期業(yè)務(wù)，由過去的審批制改為備案制；在原來貿(mào)易、服務(wù)、收益三大經(jīng)常項(xiàng)目交易基礎(chǔ)上，放開包括經(jīng)常轉(zhuǎn)移在內(nèi)的全部經(jīng)常項(xiàng)目交易，另外增加部分資本和金融項(xiàng)目交易；允許銀行對客戶辦理不涉及利率互換的人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)。

2005年8月10日 允許符合條件的銀行間外匯市場參與主體開展銀行間遠(yuǎn)期外匯交易，并允許取得遠(yuǎn)期交易備案資格6個月以上的市場會員開展銀行間即期與遠(yuǎn)期、遠(yuǎn)期與遠(yuǎn)期相結(jié)合的人民幣對外幣掉期交易。

2005年9月22日 外管局調(diào)整結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸管理辦法，將此前結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸涵蓋范圍擴(kuò)展為外匯指定銀行持有的因人民幣與外幣間交易而形成的外匯頭寸，并實(shí)行結(jié)售匯綜合頭寸管理。

2005年11月24日 外管局《關(guān)于銀行間市場推出即期詢價(jià)交易有關(guān)問題的通知》，宣布從2006年第一個交易日起，在銀行間外匯市場推出即期詢價(jià)交易。

2006年4月 中國外匯交易中心公布了《全國銀行間外匯市場人民幣外匯掉期交易規(guī)則》；同年4月24日，銀行間人民幣外匯掉期交易正式上線運(yùn)行。

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“破7”，不堪匯率風(fēng)險(xiǎn)之?dāng)_的企業(yè)、尤其是出口主導(dǎo)型企業(yè)，如何利用金融衍生工具才能很好地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)？]

對紡織、家電等出口優(yōu)勢企業(yè)，人民幣升值會增加成本，從而削減利潤；價(jià)格競爭優(yōu)勢弱化，有可能造成海外市場份額下降。對這些企業(yè)來說，如何才能對沖匯率風(fēng)險(xiǎn)呢？

通過金融渠道和工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，在國際外匯市場已非常普遍。但這樣的避險(xiǎn)方式，在中國出口企業(yè)中的認(rèn)知和使用度卻并不高。

第一招：改變結(jié)算貨幣

人民幣對美元處在單邊上揚(yáng)的市場之中，但人民幣對其他主要貨幣都出現(xiàn)了一定幅度的波動，人民幣對日元和港幣出現(xiàn)了大幅升值，而對歐元以及英鎊則出現(xiàn)了小幅貶值。

如果出口企業(yè)能改變以美元計(jì)價(jià)的傳統(tǒng)的話，可以起到規(guī)避人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)的效果。尤其現(xiàn)在，人民幣對于歐元、英鎊的波動幅度相對較小，并且還處在一個貶值的狀態(tài)，在這種情況下，出口商在貿(mào)易談判中，應(yīng)該盡量力爭出口合同中，尤其是在歐洲訂單中使用歐元和英鎊等計(jì)價(jià)貨幣，避免人民幣升值造成的匯兌損失。

第二招：借美元貸款

向銀行借美元，當(dāng)一段時間之后公司需要還清美元貸款時，因?yàn)槿嗣駧挪粩嗌?，美元貶值，企業(yè)可以用更少的人民幣來償還美元貸款。從而，達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的。

雖然美元的貸款利率較高，但綜合考慮，人民幣升值的影響完全可以抵消美元比人民幣利率高而帶來的損失。

例如，某小企業(yè)從銀行借入100萬美元，貸入美元后按當(dāng)時1美元兌換7.86元人民幣就兌換成786萬元人民幣。在借款期間，人民幣升值，1美元只能兌換到7.02元人民幣了，這意味著企業(yè)只要花702萬元人民幣就購買到100萬美元即可償還銀行本金，這中間企業(yè)凈賺了84萬元。

第三招：遠(yuǎn)期結(jié)售匯

對于有遠(yuǎn)期收匯的中小企業(yè)來說，3~6個月的收匯期承擔(dān)著較大的升值風(fēng)險(xiǎn)，所以，它們有可能采取出口商業(yè)發(fā)票貼現(xiàn)的方式向銀行融資，提前將預(yù)期的收匯進(jìn)行結(jié)匯。

遠(yuǎn)期結(jié)售匯是指銀行與客戶簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同，約定將來辦理結(jié)售匯的外匯幣種、金額、匯率和期限；到期客戶外匯收入或支出發(fā)生時，即按照該遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同訂明的幣種、金額、匯率辦理結(jié)售匯或套匯，雙方必須履行合同。

例如，若公司預(yù)計(jì)在2個月之后將有一筆美元收入，為規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)提前鎖定財(cái)務(wù)成本，則可與銀行進(jìn)行一筆美元兌人民幣2個月的遠(yuǎn)期結(jié)匯交易，將匯率鎖定在經(jīng)財(cái)務(wù)測算可以承受的范圍之內(nèi)，即使2個月內(nèi)人民幣再次加速升值，企業(yè)的贏利也不會受到任何影響。

第四招：貨幣掉期

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（一）再貼現(xiàn)和再貸款

中央銀行作為最后貸款者對商業(yè)銀行提供資金融通，引起商業(yè)銀行通過信貸投放、轉(zhuǎn)賬存款等派生存款，商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)為資產(chǎn)項(xiàng)下“儲備資產(chǎn)”和負(fù)債項(xiàng)下“對中央銀行負(fù)債”的增加。在央行的資產(chǎn)負(fù)債表中，表現(xiàn)為資產(chǎn)項(xiàng)下“對其他存款性公司債權(quán)”的增加以及負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的增加。中央銀行和商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表以相同的趨勢增長。

（二）中央銀行買入外匯資產(chǎn)

這部分基礎(chǔ)貨幣也將經(jīng)由商業(yè)銀行的信貸投放派生出大量的支票存款和現(xiàn)金貨幣。在央行的資產(chǎn)負(fù)債表中，這將表現(xiàn)為資產(chǎn)項(xiàng)下對“國外資產(chǎn)”的增加以及負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的增加。對應(yīng)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)項(xiàng)下“儲備資產(chǎn)”和負(fù)債項(xiàng)下“對非金融機(jī)構(gòu)及住戶負(fù)債”和“對中央銀行負(fù)債”的增加。

（三）公開市場操作

公開市場業(yè)務(wù)債券交易主要包括回購交易、現(xiàn)券交易和發(fā)行中央銀行票據(jù)。買賣標(biāo)的為國債時，在中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中，表現(xiàn)為資產(chǎn)項(xiàng)下“對政府債權(quán)”的增加以及負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的增加。另外，中國人民銀行通過央行票據(jù)的發(fā)行、正回購交易以及外匯掉期交易等途徑調(diào)控基礎(chǔ)貨幣在不同時間點(diǎn)上的數(shù)量分布。在中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中，央行票據(jù)的發(fā)行表現(xiàn)為負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的減少以及“發(fā)行債券”的增加；正回購交易中的第一次交易表現(xiàn)為負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的減少以及“其他負(fù)債”的增加；外匯掉期交易當(dāng)中的售出外匯表現(xiàn)為資產(chǎn)項(xiàng)下“外匯”的減少以及負(fù)債項(xiàng)下“儲備貨幣”的減少。對應(yīng)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)為“儲備資產(chǎn)”的減少。

（四）貨幣掉期

在中央銀行賣出外匯的時候中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)為“外匯資產(chǎn)”和“儲備貨幣”同時減少，對應(yīng)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表表現(xiàn)為資產(chǎn)的內(nèi)部轉(zhuǎn)移，“國外資產(chǎn)”增加同時“儲備資產(chǎn)”減少。由此可見，中央銀行與商業(yè)銀行的貨幣掉期操作有利于控制中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。

二、中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表與商業(yè)銀行流動性的相關(guān)性分析

作為貨幣供應(yīng)的源頭，中央銀行通過其資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)的變動來體哦阿姐商業(yè)銀行體系的流動性，從而調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)。中央銀行從兩個方面影響商業(yè)銀行的流動性：一方面，通過購買外匯，向商業(yè)銀行發(fā)放再貼現(xiàn)和再貸款等資產(chǎn)業(yè)務(wù)向商業(yè)銀行體系注入流動性；另一方面，通過調(diào)節(jié)存款準(zhǔn)備金率吸取商業(yè)銀行存款以及發(fā)放中央銀行票據(jù)回收商業(yè)銀行體系流動性。如果宏觀經(jīng)濟(jì)過熱，物價(jià)上漲較快，中央銀行就會提高存款準(zhǔn)備金率或者發(fā)放中央銀行票據(jù)來回收商業(yè)銀行體系的流動性，給宏觀經(jīng)濟(jì)降溫；反之，如果宏觀經(jīng)濟(jì)遇冷，通貨緊縮問題較為嚴(yán)重，中央銀行就會降低存款準(zhǔn)備金率或者擴(kuò)大資產(chǎn)業(yè)務(wù)來向商業(yè)銀行體系注入流動性。

三、政策建議

（一）重視中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表管理

一是對資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行全面的計(jì)劃和調(diào)控。要實(shí)現(xiàn)中央銀行維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定的職能，只有在科學(xué)管理風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，以主動性、流動性作為其具體業(yè)務(wù)的主要原則，通過制定合適的貨幣政策，運(yùn)用科學(xué)的管理手段對其資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行全面的計(jì)劃、匹配和調(diào)控，以保證中央銀行職能的實(shí)現(xiàn)。二是充分發(fā)揮資產(chǎn)負(fù)債表的作用。央行資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債方記錄著其資金來源，資產(chǎn)方反映了資金的使用去向和配置格局，資金來源與運(yùn)用是相輔相成的，它是一個國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展形式變化的晴雨表。因此，央行在其資產(chǎn)負(fù)債管理過程中也應(yīng)遵循資產(chǎn)負(fù)債規(guī)?？偭?、動態(tài)均衡以及資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理、對稱的原則，并應(yīng)注重對外匯資產(chǎn)存量的結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高央行對內(nèi)配置的資產(chǎn)數(shù)額，進(jìn)一步加強(qiáng)央行的宏觀調(diào)控能力，充分發(fā)揮央行資產(chǎn)負(fù)債表的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)向標(biāo)作用。

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《財(cái)經(jīng)》記者找到一份由PIFL發(fā)行、由雷曼亞洲擔(dān)當(dāng)“安排人”的“巨鯨迷你債券系列三十六”的發(fā)行章程。以此為樣本，試解“迷你債”的運(yùn)作過程。

首先，PIFL作為“迷你債”的發(fā)行人，自稱其產(chǎn)品與大公司的信貸表現(xiàn)掛鉤。比如“巨鯨迷你債券系列三十六”的發(fā)行章程中指出，該“迷你債”與七家大型公司的相關(guān)信貸表現(xiàn)相掛鉤，這七家公司包括匯豐銀行、和記黃埔、香港鐵路、中華電力等。

眾多散戶在銀行人員的推銷過程中，也以為自己投資的是七家大公司的傳統(tǒng)優(yōu)等債券。

但實(shí)際上，PIFL在集納了小投資者的錢后，購入大量CDO（抵押債務(wù)債券），這些CDO只是在信用評級上和匯豐等七家大型公司的信用表現(xiàn)類似。至于CDO如何挑選，則全權(quán)交由雷曼亞洲公司負(fù)責(zé)。招售書中明確指出，投資者者不會知道PIFL投資的具體品種。

CDO結(jié)構(gòu)復(fù)雜，簡而言之，即為一些公司多層分拆旗下的債務(wù)資產(chǎn)，然后重組成“債務(wù)包”出售。

譬如A公司借錢給B企業(yè)，每月可固定收回部分本金及6％的利息，但A公司為了及早收回現(xiàn)金和轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)，又通過雷曼亞洲，將這部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)售他人。雷曼亞洲從A公司處收取手續(xù)費(fèi)，將A公司這部分資產(chǎn)拆分包裝，再跟C、D、E等公司的債務(wù)資產(chǎn)多層排列組合，“打包”成證券形式出售，即合成CDO。

當(dāng)然，打包過程中，也可能將雷曼本身的資產(chǎn)納入其中。在次貸危機(jī)以前，現(xiàn)在一文不值的雷曼債券當(dāng)時都是優(yōu)等品。

雷曼亞洲在“打包”資產(chǎn)時，模擬并參照上述提及的匯豐銀行等七家大公司的信貸評級，“制作”并“合成”抵押債務(wù)債券。但這并不意味“債務(wù)包”中一定含有匯豐銀行等公司的債券，匯豐等七家大公司只相當(dāng)于一個“影子債券”，是參照物，實(shí)際購入的這些債券的組合和匯豐銀行債券相關(guān)性很高，比如信用評級可能都為Aa2。這就是所謂的信貸表現(xiàn)相聯(lián)。

根據(jù)招售書，為吸引普通投資者，PIFL又與雷曼旗下的子公司Lehman Brothers Special Financing Inc.（LBSF）簽訂了掉期協(xié)議（Swap）。而LBSF相關(guān)掉期產(chǎn)品的擔(dān)保人，為此次申請破產(chǎn)的美國雷曼兄弟控股公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）。

掉期協(xié)議主要包括兩項(xiàng)：其一為利率/貨幣掉期，旨在滿足PIFL的資金流動需求；另一項(xiàng)很重要的掉期協(xié)議則為信貸違約掉期（CDS，即 Credit Default Swap）。CDS是一種基于公司債券或貸款的信貸衍生產(chǎn)品，類似對債券違約的保險(xiǎn)。根據(jù)發(fā)行規(guī)章，“迷你債”的發(fā)行人PIFL賣出CDS，擔(dān)保方LBSF會定期向PIFL支付保費(fèi)（Premium），如按五年期1000萬美元的債券面值每年支付給PIFL20萬美元，即“迷你債”的投資者可多獲得2％的利息。但假如CDS的標(biāo)的債券出現(xiàn)違約，PIFL就要贖回提前“迷你債”，即把“迷你債”的抵押品CDO交給LBSF處理，LBSF會贖回款額，部分支付給PIFL公司。

由于雷曼是這個CDS市場上最大的一個交易對手，它可以再把這些CDS賣給其他市場上有需要的機(jī)構(gòu)，以對沖自己的風(fēng)險(xiǎn)。

在次貸危機(jī)發(fā)生以前，這個精致的游戲一直運(yùn)轉(zhuǎn)良好。接近雷曼的香港業(yè)內(nèi)人士稱，雷曼發(fā)售的迷你債券本來面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)是所掛鉤的信貸主體降級。但到目前為止，這一切還沒有發(fā)生。第二個風(fēng)險(xiǎn)是就是掉期方違約，這一般被認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)很小。因?yàn)榈浇衲?月美國貝爾斯登倒掉之前，最近的一次投資銀行倒閉要追溯到1987年的美國所羅門兄弟破產(chǎn)。

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小試遠(yuǎn)期結(jié)匯

2005年7月以來，王才永一直在為人民幣的持續(xù)升值鬧心，因?yàn)樗诠镜臉I(yè)務(wù)收入主要是以美元結(jié)算，但部分貸款的還本付息、上繳利稅、國內(nèi)管理費(fèi)等所需要資金，需要以美元存款兌換為人民幣后以人民幣支付。人民幣的持續(xù)升值，將給企業(yè)造成巨大的匯兌損失。如何減少這種損失呢？王才永動起了腦筋。

長期以來，公司都是采用不定期按人民銀行公布的基準(zhǔn)匯率固定與某家銀行即期結(jié)匯的方式滿足人民幣流動資金的需要。根據(jù)分析，未來幾年人民幣將持續(xù)升值，如果還是采用這種結(jié)匯方式，公司將因人民幣升值帶來巨大的匯兌損失。要避免損失，除了對現(xiàn)有美元存款采取提早結(jié)匯、多結(jié)匯的辦法外，對公司未來美元收入需要結(jié)匯的部分，只能想辦法把匯率鎖定。王才永想到了遠(yuǎn)期結(jié)匯。

遠(yuǎn)期結(jié)匯是指企業(yè)與銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)匯合約，約定將來辦理結(jié)匯的外匯幣種、金額、匯率和期限。在到期日外匯收入發(fā)生時，再按照該遠(yuǎn)期結(jié)匯合同的約定辦理結(jié)匯業(yè)務(wù)。由于遠(yuǎn)期結(jié)匯能夠鎖定匯率，因而可減少人民幣升值對企業(yè)造成的損失。

實(shí)際上，早在2004年王才永就開始關(guān)注遠(yuǎn)期結(jié)匯問題了。2005年1月，王才永向公司主要領(lǐng)導(dǎo)提出了人民幣預(yù)期要升值，公司應(yīng)采用遠(yuǎn)期結(jié)匯減少因人民幣升值給公司造成的匯兌損失的建議。2005年7月21日，人民銀行宣布實(shí)行人民幣匯率改革后，他更是投入很大精力對人民幣匯率問題進(jìn)行分析和研究。通過研究他認(rèn)為，辦理美元/人民幣結(jié)構(gòu)性遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)，可以使公司獲得與即期匯率掛鉤的資金收益，彌補(bǔ)即期結(jié)匯的損失，從而達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的。他再次向公司主要領(lǐng)導(dǎo)提出了運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)匯防范和降低匯率風(fēng)險(xiǎn)、減少因人民幣升值給公司造成損失的建議，得到公司主要領(lǐng)導(dǎo)的采納。具體方案經(jīng)中遠(yuǎn)總公司批復(fù)后，他又在最短時間內(nèi)操作完成了4000萬美元一年期的遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)。為了爭取到最優(yōu)惠的價(jià)格，王才永還讓多家銀行進(jìn)行競爭報(bào)價(jià)，選擇銀行進(jìn)行交易，打破了長期以來公司按照人民銀行公布的基準(zhǔn)匯率固定與某家銀行結(jié)匯的做法。

鑒于人民幣近年處于升值的趨勢中，而大連遠(yuǎn)洋在未來需要將大量美元收入兌換成人民幣以滿足人民幣流動資金的需要，為進(jìn)一步防范和降低匯率風(fēng)險(xiǎn)，目前，王才永又組織公司財(cái)務(wù)部人員開始了對5年至 7年期超遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)的測算、研究和策劃。

初戰(zhàn)利率掉期

利用遠(yuǎn)期結(jié)匯為企業(yè)鎖定匯率風(fēng)險(xiǎn)對王才永來說只是牛刀小試，真正的大手筆要回溯到他上任大連遠(yuǎn)洋運(yùn)輸公司總會計(jì)師后不久。

2003年1月，王才永受中遠(yuǎn)總公司委派來到大連遠(yuǎn)洋擔(dān)任總會計(jì)師。通過查閱會計(jì)報(bào)表王才永發(fā)現(xiàn)，由于歷史原因，公司原來所借的貸款利率較高。他心里開始了盤算：目前國際市場美元利率很低，國內(nèi)銀行美元相當(dāng)充足，如果采取再融資的方法，借進(jìn)利率較低的新債把利率較高的舊債還了，就可以大幅度減少公司的利息支出。他的想法得到公司總經(jīng)理和中遠(yuǎn)總公司領(lǐng)導(dǎo)的支持與幫助。他立即著手和有關(guān)銀行談判。經(jīng)過和當(dāng)?shù)仄甙思毅y行的三四輪談判，最后爭取到相當(dāng)優(yōu)惠的利率，于2003年3月操作完成了此項(xiàng)業(yè)務(wù)。此舉使2003年公司的利息支出節(jié)省了7000多萬元人民幣，大幅度降低了公司的利息支出，直接為公司增加了經(jīng)濟(jì)效益，效果非常顯著。

首戰(zhàn)告捷并沒有讓王才永飄飄然。在2003年做再融資時，他就已經(jīng)開始考慮規(guī)避利率上漲風(fēng)險(xiǎn)的問題。他的打算是，一旦浮動利率呈上漲趨勢，就采取利率掉期的方法，把利率鎖定。在對國際金融市場的密切跟蹤中他注意到，自2004年6月以來，美國政府為了吸引國際投資、緩解國內(nèi)通貨膨脹壓力，采取了提高利率的貨幣政策。至2005年11月1日，在只有1年多的時間里，美國聯(lián)邦基金利率已連續(xù)12次上調(diào)，利率由1%急速上升到4%。受此影響，國際金融市場美元拆借利率也不斷上升，美元三個月LIB0R由1.6%上升到了4.26%。未來一段時間，市場預(yù)期美國政府將持續(xù)加息，預(yù)計(jì)國際金融市場美元拆借利率遠(yuǎn)期將會大幅度上漲。由此，公司貸款利息支出面臨大幅增加的風(fēng)險(xiǎn)。為了有效地管理和控制利率風(fēng)險(xiǎn)，2005年初，王才永開始為運(yùn)用利率掉期做調(diào)研。

由于國際金融市場變幻莫測，利率掉期交易也存在著一定的風(fēng)險(xiǎn)，加上以前沒做過，經(jīng)驗(yàn)不足，所以王才永在做決策時格外謹(jǐn)慎。他對利率掉期交易方案的要求是，研究必須充分，分析判斷必須準(zhǔn)確，對可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)必須有充分的認(rèn)識和防范措施。經(jīng)過調(diào)研，王才永認(rèn)為，美聯(lián)儲一年多來的連續(xù)加息，使 2005年11月1日美元三個月的LIBOR已經(jīng)達(dá)到4.26%。市場預(yù)計(jì)加息可能已經(jīng)接近尾聲，利率曲線越來越平，但是在5%左右的利率水平下，即使未來預(yù)計(jì)會減息，出現(xiàn)利率曲線倒轉(zhuǎn)的機(jī)會也非常微??；即使倒轉(zhuǎn)，持續(xù)的時間也不會很長?；谶@一分析，王才永選擇了利率曲線補(bǔ)貼結(jié)構(gòu)性保值方案。

利率曲線補(bǔ)貼結(jié)構(gòu)性保值方案是利用當(dāng)時利率曲線非常平緩，即30年掉期率和2年掉期率相距很近，理論上出現(xiàn)倒轉(zhuǎn)的概率增大所產(chǎn)生的價(jià)值來設(shè)計(jì)的利率掉期方案（正常情況下30年期掉期率會大于2年期掉期率，倒轉(zhuǎn)則是指30年掉期率小于2年期掉期率）。在此方案中，公司收取的利率與現(xiàn)有貸款利率相同，這樣就可以將公司的貸款利率完全轉(zhuǎn)化為方案中的固定利率（在不出現(xiàn)倒轉(zhuǎn)的情況下）。在采用該方案后，如果美國利率曲線繼續(xù)保持現(xiàn)狀，或者平行移動，或者利率曲線增陡，公司的貸款利率都將被鎖定在3.45%（10年期）和3.68%（5年期）。這將不僅有利于鎖定財(cái)務(wù)成本，而且低于現(xiàn)有浮動利率（4.26%+0.65%=4.91%），可以分別降低成本1.46%（10年期）和1.23%（5年期）。

該方案的風(fēng)險(xiǎn)在于利率曲線倒轉(zhuǎn)，且維持時間較長，使公司支付的利率提高，而收取的利率降低，甚至出現(xiàn)凈付利差的情況。為了分析這種情況出現(xiàn)的概率，確保將方案實(shí)施的風(fēng)險(xiǎn)降到最低，中遠(yuǎn)總公司的有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)和專家?guī)椭醪庞肋M(jìn)行了情境分析和壓力測試。

情境分析中他們發(fā)現(xiàn)，對5年期方案：如果5年中有大于83%的天數(shù)CMS30-CMS2>＝0，那么公司將可以有效降低貸款成本；反之，如果CMS30-CMS2＝0，那么公司將可以有效降低貸款成本；反之，如果CMS30-CMS2

雖然CMS30―CMS2

在做情境分析和壓力測試的同時，王才永也請有關(guān)銀行的金融專家?guī)椭鷮Ψ桨高M(jìn)行分析。反復(fù)測算分析的結(jié)果表明，利率曲線出現(xiàn)倒轉(zhuǎn)的概率非常小，該方案風(fēng)險(xiǎn)很小。王才永心里有了底，他下決心準(zhǔn)備實(shí)施。

王才永制定的具體操作方案得到中遠(yuǎn)總公司領(lǐng)導(dǎo)和專家的大力支持，他們對方案進(jìn)行了進(jìn)一步的修改、優(yōu)化和完善，并批準(zhǔn)了此方案。在公司總經(jīng)理的大力支持下和鼓勵下，王才永果斷拍板，并由中遠(yuǎn)總公司協(xié)助于2006年1月5日與中國農(nóng)業(yè)銀行簽訂了總額共2億美元的掉期交易合同并完成了交易，其中5年期和10年期各1億美元。交易實(shí)施當(dāng)年就為公司取得利差凈收入380萬美元。今年前8個月又取得利差凈收入240多萬美元，預(yù)計(jì)全年將達(dá)到480萬美元。為公司降本增效做出了巨大貢獻(xiàn)。

謀劃貨幣調(diào)期

有著良好市場感覺的王才永，這時又盯上了貨幣調(diào)期。他的思路是能在適當(dāng)?shù)臅r候把利率較高的美元貸款調(diào)換成日元貸款，以優(yōu)化公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)。為此，從2006年初開始，王才永在中遠(yuǎn)總公司和有關(guān)銀行領(lǐng)導(dǎo)及專家的幫助和支持下，對美元兌日元匯率及利率的歷史、現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢進(jìn)行了認(rèn)真分析和精心研究。他發(fā)現(xiàn)，近15年來，美元兌日元匯率最高為1：160左右，最低為1：80左右，平均在1：125左右，近一年多以來一直在1：120左右小幅波動；美元利率（3個LIBOR，下同）最高10.5%，最低1.05%，平均在5%左右，近一年多來一直在5.5%左右小幅波動；日元利率最高1%，最低0.05%，平均在0.7%左右，近一年多來一直在0.6%左右小幅波動。因此，他判斷，當(dāng)美元兌日元匯率為1：100左右時，采用貨幣調(diào)期把公司目前的美元貸款調(diào)換為日元貸款，不但將大大降低公司的債務(wù)成本，而且在匯率上也將給公司帶來可觀收益。

他們的具體方案是，取5年的時間段，公司以1：100的執(zhí)行匯率，在每個付息日以日元購買美元，支付美元貸款的攤銷本金。按此方案測算，以2億美元的貸款本金、美元3個月LIBOR為5.2269%為例，置換前，每個季度要?dú)w還美元利息293.85萬美元[2×（5.2269%+0.65%）/4]；置換后日元貸款余額為200億日元（2×100），應(yīng)付利息為2.35億日元（200×4.7％/4），按購匯率1：112折美元為209.82萬美元（2.35/112）。當(dāng)期節(jié)省利息84.03萬美元（293.85-209.82）。本金節(jié)省30萬美元[280×（112-100）/112，假定第一期償還本金280萬美元]。

此方案的優(yōu)點(diǎn)是，日元貸款利率比同期美元貸款利率低；本金折算匯率為100，比同期市場匯率有優(yōu)勢，而目前市場預(yù)測日元兌美元匯率升值到100以上的可能性較??；美元利息收入的結(jié)構(gòu)條件風(fēng)險(xiǎn)概率較小。若方案實(shí)施成功，公司將能節(jié)省可觀的成本。此方案的風(fēng)險(xiǎn)在于，美元利息收入的結(jié)構(gòu)條件存在一定風(fēng)險(xiǎn)；1：100的執(zhí)行匯率是個關(guān)鍵價(jià)位，不排除受政治環(huán)境的影響，日元升破這個價(jià)位的可能。

有了方案，剩下的就是等待著時機(jī)了。去年3月，市場出現(xiàn)了可以以1美元兌100日元的匯率做貨幣調(diào)期交易的機(jī)會，王才永覺得時機(jī)到了。他果斷地向公司領(lǐng)導(dǎo)提出了做貨幣調(diào)期的建議，征得公司主要領(lǐng)導(dǎo)同意后，向中遠(yuǎn)總公司作了報(bào)告，后因故暫時擱置。

再戰(zhàn)利率掉期

王才永敢于負(fù)責(zé)、勇于創(chuàng)新的精神得到了中遠(yuǎn)總公司領(lǐng)導(dǎo)、專家的贊許和支持。他們不僅積極參與大連遠(yuǎn)洋有關(guān)避險(xiǎn)方案的測算、分析，為其把關(guān)，當(dāng)市場上有新的產(chǎn)品出現(xiàn)時，他們還會主動向王才永通報(bào)，提出應(yīng)用建議。

由于美國利率維持在5%以上已經(jīng)很長時間，市場普遍預(yù)期美國經(jīng)濟(jì)增長將會放緩，利率可能維持原位或者有所降低，波動也越來越小，原有的利率掉期產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)正在加大。近期市場上出現(xiàn)了一種新的衍生產(chǎn)品――BMA指數(shù)掉期。該產(chǎn)品通過承擔(dān)美國所得稅的政策性風(fēng)險(xiǎn)來提高固定收益產(chǎn)品的收益或降低債務(wù)成本。在當(dāng)前形勢下，該產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)相對有限，可以用于降低債務(wù)成本。中遠(yuǎn)總公司及時向王才永通報(bào)了這一情況，并為其作了利用BMA掉期降低債務(wù)浮動利率成本的方案分析。

他們根據(jù)1990年起16年間的BMA指數(shù)歷史數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)BMA與3個月LIBOR的每周滾動年平均值之間存在極強(qiáng)的線性關(guān)系。據(jù)此，他們設(shè)計(jì)了BMA掉期進(jìn)行保值的方案。應(yīng)用該方案，在3個月libor低于3.75%或者BMA/3個月LIBOR低于71％（目前這個比率是67％）的條件下，可以使大連遠(yuǎn)洋的債務(wù)成本降低1％。經(jīng)分析，在過去10年里，同時不符合方案中規(guī)定條件的天數(shù)只有兩天（即3個月libor高于3.75％的同時BMA/3個月LIBOR比率高于71％的天數(shù)只有兩天），因此，從統(tǒng)計(jì)上看，越出條件范圍的可能性非常低。而應(yīng)用該方案還將享有時間價(jià)值，即稅率不動的時間越長，該方案市場價(jià)值越好。

該方案的風(fēng)險(xiǎn)因素是發(fā)生上述3個月libor高于3.75％同時BMA/3個月LIBOR比率高于71％的情況（見圖2 ）。

中遠(yuǎn)總公司分析認(rèn)為，一般來說，導(dǎo)致該種情況發(fā)生的原因只能是美國聯(lián)邦所得稅稅率最高邊際稅率再次降低，即美國再次為富人減稅。

目前美國聯(lián)邦所得稅的最高邊際稅率是35%，過去10年平均數(shù)值為38%，過去25年平均數(shù)值為40%。目前的所得稅法律源自布什政府在2003年實(shí)施的減稅政策，將會在2010年到期。 這一短期減稅曾被批評為傾向富有階層的優(yōu)惠政策，在目前參眾兩院皆為控制的情況下，市場大都認(rèn)為此政策到期后不會繼續(xù)。他們認(rèn)為，克林頓時代的財(cái)政政策在小布什總統(tǒng)上臺后，被完全扭轉(zhuǎn)。布什政府在減稅的同時，又窮兵黷武，財(cái)政赤字接近天文數(shù)字，在美國目前需要加大軍備及戰(zhàn)爭開支的時候，未來減稅的機(jī)會極低。如果在大選中獲勝，將控制參眾兩院和總統(tǒng)府，則不僅稅率降低的可能性大大降低，還有可能回復(fù)到布什執(zhí)政前的水平，這對該方案更是大為有利。

根據(jù)上述分析，中遠(yuǎn)總公司認(rèn)為該方案風(fēng)險(xiǎn)較小，預(yù)期收益大于所承受的風(fēng)險(xiǎn)，值得考慮實(shí)施。

有了中遠(yuǎn)總公司的以上分析，加上境內(nèi)外有關(guān)銀行專家提供的分析意見，王才永堅(jiān)定了做新一期利率掉期的決心和信心。到目前為止，經(jīng)中遠(yuǎn)總公司批準(zhǔn)的總額為3.3億美元的新一期利率掉期，已有1.3億美元完成交易，剩余2億美元也將在近期操作完成。

甘苦自知

從做再融資一年為公司直接節(jié)省7000多萬元的利息支出，到做利率掉期每年為公司凈賺幾百萬美元的利差收入，王才永感到心里有說不出的高興：“這直接體現(xiàn)了財(cái)務(wù)的價(jià)值，節(jié)省下來的利息支出和取得的利差凈收入等于是為公司增加了利潤。我們第一次和銀行結(jié)算的時候，公司結(jié)算室主任說：‘王總，這個錢不是從天上掉下來的嗎？在此之前我們和農(nóng)行毫無業(yè)務(wù)關(guān)系，對農(nóng)行更沒有任何投資，就是簽了一個協(xié)議，一結(jié)算，錢就進(jìn)來了。這個錢來得太容易了！’”

高興歸高興。當(dāng)公司結(jié)算室主任說這個錢是從天上掉下來的時候，王才永清楚，賺錢談何容易！人們不知道在做決策的時候他要承擔(dān)多少風(fēng)險(xiǎn)，承受多大的壓力。特別是在國有企業(yè)，一旦出了問題就要承擔(dān)責(zé)任。國資委也曾明文規(guī)定，總會計(jì)師因決策失誤給企業(yè)造成重大損失的，要引咎辭職。所以，經(jīng)常有人好心地提醒他：“王總，見好就收吧，以后不要做了。一年賺了幾千萬，賺了就賺了，你虧幾千萬試試？你這位置馬上沒有了。” 對這些提醒，王才永不以為然。他說：“做財(cái)務(wù)工作不敢承擔(dān)責(zé)任，就什么也做不了?！毕衩涝獌度赵獏R率在1：160左右的時候，有的企業(yè)以日元貸款從日本購置設(shè)備，當(dāng)時若不做保值操作，公司就會遭遇巨大的匯率風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)閺?990年下半年開始日元不斷升值，到了1995年4月，美元兌日元的匯率為1：79左右，等于該企業(yè)要用2倍多的美元去購買日元還貸款。然而，對于國有企業(yè)的總會計(jì)師來說，這不算犯錯誤?？墒牵舢?dāng)時總會計(jì)師決策做了保值操作，而匯率朝相反方向變化使此項(xiàng)操作出現(xiàn)虧損，總會計(jì)師就要承擔(dān)決策失誤的責(zé)任。盡管如此，王才永認(rèn)為，總會計(jì)師是公司的理財(cái)人，如果不敢為公司理財(cái)承擔(dān)責(zé)任，坐這個位置就沒有意義。

當(dāng)然，王才永對風(fēng)險(xiǎn)也有著清醒的認(rèn)識。在做每一個決策前，他總是要反復(fù)調(diào)研，請各方面的專家?guī)椭磸?fù)測算。他自己也總是在考慮各種可能出現(xiàn)的問題，經(jīng)常是開著車走過了自己還不知道。他說：“沒把握的事情我也不敢做。金融衍生品交易屬于高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，必須嚴(yán)格按照規(guī)定的決策程序操作，才能降低風(fēng)險(xiǎn)，確保成功。”嚴(yán)謹(jǐn)?shù)淖黠L(fēng)加上領(lǐng)導(dǎo)的支持，使王才永決策起來十分自信。

談到總會計(jì)師的作用，王才永認(rèn)為，總會計(jì)師的價(jià)值體現(xiàn)在企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)班子中財(cái)務(wù)專家的身份和作用，他應(yīng)在企業(yè)的資本運(yùn)作、戰(zhàn)略規(guī)劃、控制財(cái)務(wù)和經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等重大決策方面提出建設(shè)性意見?？倳?jì)師應(yīng)學(xué)習(xí)運(yùn)用國際金融市場上先進(jìn)的理財(cái)理念及理財(cái)工具，在運(yùn)用金融衍生工具為企業(yè)理財(cái)時，既要慎重決策，又要在充分研究的基礎(chǔ)上敢于承擔(dān)責(zé)任、敢于創(chuàng)新，才能有所作為。

名詞解釋：

利率掉期

指交易雙方同意在約定的期限內(nèi)，按照一個名義上的本金額，相互支付以兩個不同基礎(chǔ)計(jì)算利息的協(xié)議。它讓使用者有機(jī)會對已有的債務(wù)進(jìn)行重新組合。例如，預(yù)期利率上漲時，可將浮動利率形態(tài)的債務(wù)換成固定利率，當(dāng)利率上漲時，債務(wù)成本得到降低。若預(yù)期利率下跌，則反向操作，從而規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。在利率掉期交易中，訂約雙方并不交換本金，本金只是作為計(jì)算基數(shù)。

利率掉期是上世紀(jì)80年代出現(xiàn)的一種金融衍生工具。由于運(yùn)用利率掉期可以對沖利率風(fēng)險(xiǎn)，降低籌資成本，因此，在短短的20多年間得到迅猛發(fā)展。目前，利率掉期市場已發(fā)展成為全球最大的金融市場之一。根據(jù)國際掉期及衍生工具協(xié)會(ISDA)的統(tǒng)計(jì)，利率掉期在掉期衍生產(chǎn)品中占據(jù)了主要份額。以1997年利率掉期、利率期權(quán)和貨幣掉期的未平倉名義本金為例，利率掉期為22.29萬億美元，利率期權(quán)為4.92萬億美元，貨幣掉期為1.82萬億美元。

LIBOR

是倫敦銀行同業(yè)協(xié)會拆借利率（LONDON INTER-BANK OFFER RATE）的英文縮寫，是國際貨幣市場最為重要的短期參考利率。每個工作日的標(biāo)準(zhǔn)世界時間11：00有16家主要銀行公布不同幣種和不同期限的拆借利率，在每個期限和每個幣種的利率中去掉4家最高利率和4家最低利率，取剩余8家利率的平均值即得到某幣種某期限的LIBOR數(shù)值。目前較為常用的是3個月至6個月利率。現(xiàn)在LIBOR已經(jīng)成為國際金融市場中大多數(shù)浮動利率的基礎(chǔ)利率。

貨幣調(diào)期

即交易雙方同意在約定期限內(nèi)，互換不同貨幣形式的本金或利息的協(xié)議。一般情況下，在期初和期末要按照固定匯率交換本金。例如，一方支付美元固定利率利息而收取日元浮動利率利息，另一方則支付日元浮動利率利息而收取美元固定利率利息。通過這一交易，交易方可以達(dá)到規(guī)避負(fù)債的匯率和利率雙重風(fēng)險(xiǎn)的目的。

BMA

即短期市政債券，該債券指數(shù)(BMA 指數(shù))是活躍的高級別、免稅、可變利率項(xiàng)目的一籃子指數(shù)，每周重設(shè)一次，該指數(shù)被確認(rèn)為跟蹤免稅市政債券收益的基準(zhǔn)。

美國的市政債券(Munis)通常指政府或其他市政機(jī)構(gòu)發(fā)行的所有債券，這些債券的信用等級較高，1970―2000年間的累積市政債券違約率為0.04%。

根據(jù)美國稅法規(guī)定，用于公共目的的債券，其利息收入免繳聯(lián)邦所得稅；用于私人項(xiàng)目的債券需要繳納聯(lián)邦所得稅，但可以免繳債券發(fā)行所在州的所得稅和地方政府所得稅。因此格外受到高稅收者的青睞，尤其是用于公共目的的市政債券在富有階層持有者的比重有增加的走勢。

篇7

關(guān)鍵詞：外匯風(fēng)險(xiǎn)；匯率；衍生金融工具；交易；境外企業(yè)

隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的推進(jìn)，越來越多的中國企業(yè)參與到國際經(jīng)營事務(wù)中，外匯風(fēng)險(xiǎn)對企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益產(chǎn)生了越來越大的影響。在我國“一帶一路”戰(zhàn)略的推動下，外匯業(yè)務(wù)的比重越來越大。由于世界經(jīng)濟(jì)、政治等宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的錯綜復(fù)雜，外幣匯率變化預(yù)測難度加大，境外企業(yè)面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)壓力越發(fā)地突出。近7年來，美元等主要國際結(jié)算貨幣的匯率的變化幅度很大，增大了外匯風(fēng)險(xiǎn)。2008年至2016年，美元對人民幣總體經(jīng)歷了三個階段：2008年-2010年的穩(wěn)定階段、2010年-2014年的貶值階段、2014年-2016年的增值階段，但都保持持續(xù)波動。提高境外經(jīng)營利潤，減少外匯風(fēng)險(xiǎn)的影響，需要境外企業(yè)結(jié)合匯率風(fēng)險(xiǎn)的種類及綜合各種規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的方法，有針對地采取措施。

境外企業(yè)要結(jié)合外部宏觀環(huán)境的變化，靈活引入先進(jìn)的金融工程技術(shù)，特別是使用衍生金融工具來管理外匯，合理降低外匯風(fēng)險(xiǎn)對生產(chǎn)經(jīng)營工作的影響。本文將介紹境外企業(yè)利用衍生金融工具進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)防控的具體操作和應(yīng)用。

一、外匯風(fēng)險(xiǎn)的種類

外匯風(fēng)險(xiǎn)是指在投資、貿(mào)易和金融以及其他經(jīng)營活動中，因預(yù)測外匯匯率變動，導(dǎo)致以外幣計(jì)價(jià)的負(fù)債價(jià)值的增加或資產(chǎn)價(jià)值的減少的可能性，主要是指匯率風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)及利率風(fēng)險(xiǎn)等。匯率風(fēng)險(xiǎn)是目前境外企業(yè)遇見的最常見的外匯風(fēng)險(xiǎn)，對經(jīng)營活動及效益預(yù)期產(chǎn)生較大的影響。

二、外匯風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制

外匯風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制和主要目標(biāo)是降低風(fēng)險(xiǎn)與因此而帶來的匯兌損失，使其不因匯率的變動而減少預(yù)期利潤，使企業(yè)的經(jīng)濟(jì)利益得到最合理的保障。企業(yè)要對存在的外匯業(yè)務(wù)開展分析，盡最可能識別風(fēng)險(xiǎn)、計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)損失。選擇和應(yīng)用衍生金融工具時，企業(yè)要對該工具的利弊進(jìn)行認(rèn)真分析，研究金融工具內(nèi)生的市場風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)以及操作風(fēng)險(xiǎn)等再生風(fēng)險(xiǎn)。境外企業(yè)要牢記衍生金融工具是用來降低與規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)的，并非用以盈利為目的，要防止擴(kuò)大衍生金融工具的再生風(fēng)險(xiǎn)。

三、衍生金融工具的應(yīng)用

目前國際上，用來管理和規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)的衍生金融工具，主要分為外匯期貨金融工具、外匯期權(quán)金融工具、遠(yuǎn)期結(jié)售匯金融工具以及外匯掉期等金融工具。正確運(yùn)用好期貨的套期保值功能，不僅能為企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、鎖定相關(guān)成本，而且還能提升企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。

（一）選擇衍生金融工具的注意事項(xiàng)

選擇時，還要結(jié)合企業(yè)自身的金融管理水平與外匯業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)，重點(diǎn)考慮以下因素。

1.掌握外匯衍生工具交易的制約條件

外匯衍生品交易必須以真實(shí)的交易背景為依托，開展衍生品交易必須具備貿(mào)易或投資等真實(shí)的交易業(yè)務(wù)；注意外匯衍生產(chǎn)品交易的門檻較高，關(guān)注金融機(jī)構(gòu)非常嚴(yán)格的保證金制度及授信準(zhǔn)入制度；除以上制約條件外，辦理外匯衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)所需要審批的文件資料很多，手續(xù)繁雜。

2.應(yīng)用衍生金融工具要堅(jiān)持謹(jǐn)慎原則

眾多避險(xiǎn)工具及手段都是利弊同存，企業(yè)要根據(jù)自身業(yè)務(wù)的特點(diǎn)，謹(jǐn)慎地應(yīng)用避險(xiǎn)工具。首先，要注意籌劃，減少相應(yīng)的管理成本。境外企業(yè)在使用衍生金融工具時，不僅僅要考慮其存在的再生風(fēng)險(xiǎn)，同時還要提前預(yù)測籌劃風(fēng)險(xiǎn)收益及風(fēng)險(xiǎn)損失，制訂應(yīng)急措施；其次，還要全面考慮，盡可能通過抵消來降低或消除外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。

3.傾向流動性強(qiáng)和易于操作的衍生金融工具

境外金融市場可以分成兩類，一種是金融市場所提供的衍生金融工具，種類多樣，管理規(guī)范，流動性好，另一種是當(dāng)?shù)厮峁┑难苌鹑诠ぞ吖芾聿灰?guī)范，流動性差，政府監(jiān)控不力，再生風(fēng)險(xiǎn)非常大。因此，企業(yè)要充分掌握當(dāng)?shù)亟鹑谑袌龅臓顩r，盡量選擇流動性好和簡單易操作的衍生金融工具。

4.要控制套期保值品交易規(guī)模

由于具備杠桿和投機(jī)等方面的功能，衍生金融工具不僅有高盈利的能力，還不可避免地存在高風(fēng)險(xiǎn)性。因此，企業(yè)要對外匯業(yè)務(wù)與金融衍生金融工具的規(guī)模和特性上進(jìn)行匹配，確定衍生金融工具的持倉規(guī)模、持倉時間，避免濫用。

（二）衍生金融工具的具體應(yīng)用

在境外國際金融市場中，衍生金融工具比較成熟，形式多樣，利用衍生金融工具進(jìn)行保值操作是降低國際貿(mào)易中匯率風(fēng)險(xiǎn)比較常用的手段。境外企業(yè)不應(yīng)懼怕使用外匯避險(xiǎn)工具，要主動培養(yǎng)外匯管理人才，不斷積累自己的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，主動采取適當(dāng)?shù)慕鹑诠こ碳夹g(shù)工具降低金融資產(chǎn)的匯兌損失。

1.外匯期貨工具的應(yīng)用

外匯期貨是交易的雙方通過合約商定在未來確定的時期內(nèi)，按照已約定的比例，以一種貨幣交換另一種貨幣的交易。以匯率為標(biāo)的物的外匯期貨合約，主要用來降低外匯業(yè)務(wù)的匯率風(fēng)險(xiǎn)。外匯期貨交易的選擇，同樣取決于匯率預(yù)期和信用風(fēng)險(xiǎn)大小，要權(quán)衡利得與損失。隨著貿(mào)易國際化和世界經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的快速發(fā)展，匯率期貨交易的套期保值功能已成為境外企業(yè)規(guī)避外匯匯率風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。

2.外匯期權(quán)工具的應(yīng)用

外匯期權(quán)是國際外匯市場上得到最廣泛應(yīng)用的另一種金融衍生工具，它不僅可以有效降低匯率風(fēng)險(xiǎn)，還為金融投資者創(chuàng)造了盈利機(jī)會。從降低外匯風(fēng)險(xiǎn)的角度來看，外匯期權(quán)是外匯期貨和外匯遠(yuǎn)期合同的補(bǔ)充，但它具有選擇權(quán)，期權(quán)買方可隨市場行情變化，選擇行權(quán)或放棄履約?？紤]到銀行等金融機(jī)構(gòu)高額交易費(fèi)及產(chǎn)生其他資金成本的風(fēng)險(xiǎn)，在進(jìn)行期權(quán)交易時，要盡可能地縮短交易時間，以確保更有利的遠(yuǎn)期匯率。

3.遠(yuǎn)期結(jié)售匯工具的應(yīng)用

遠(yuǎn)期結(jié)售匯是確定匯價(jià)在交易前而實(shí)際外匯交易發(fā)生在后的結(jié)售匯業(yè)務(wù)。境外企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同，約定未來辦理結(jié)售匯的幣種、金額、匯率以及等待的期限。在到期日，按照該合同辦理結(jié)匯或售匯業(yè)務(wù)。通過遠(yuǎn)期結(jié)售匯工具，未到的結(jié)算匯率被固定，降低了匯率浮動而超出預(yù)期的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

遠(yuǎn)期結(jié)售匯是我國企業(yè)“走出去”后應(yīng)用最早也是最成熟的一種衍生金融工具，能夠有效降低外匯浮動風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)踐證明，這是一種比較穩(wěn)妥的控制匯率風(fēng)險(xiǎn)的工具，得到越來越多從事境外業(yè)務(wù)的企業(yè)選擇。

4.貨幣掉期工具的應(yīng)用

貨幣掉期，指兩個經(jīng)濟(jì)主體簽訂一份協(xié)議，約定了交易期限，將債務(wù)（或資產(chǎn)）以不同的貨幣計(jì)價(jià)。本金在期初和期末以約定的匯率交換，避免了外匯波動的不確定性。貨幣互換交易是最常見的貨幣掉期工具應(yīng)用形式，通過協(xié)議事前確定的匯率，交易的一方降低了匯率波動所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。貨幣互換交易不僅降低了資金籌措成本，還減少了利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)。

除此外，公司可以根據(jù)外匯業(yè)務(wù)特點(diǎn)、交易時間及交匯范圍，對衍生金融工具進(jìn)行組合使用。

四、總結(jié)

境外企業(yè)在實(shí)施外匯風(fēng)險(xiǎn)防范與控制措施時，要注意選擇合適的結(jié)算幣種、控制外匯收支進(jìn)度及采用軟硬貨幣搭配等常規(guī)的經(jīng)營性防范措施，還要研究確定適合自己的衍生金融工具。合理選擇與使用衍生金融工具，不但能夠有效降低外匯的資金成本，減少外匯的管理損失，而且還能夠控制和鎖定外匯風(fēng)險(xiǎn)。境外企業(yè)要充分認(rèn)識到衍生金融工具的再生風(fēng)險(xiǎn)，必須建立健全衍生金融工具的內(nèi)部控制制度，對衍生金融工具進(jìn)行可行性分析、審批和跟蹤，堅(jiān)決杜絕濫用。

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篇8

宏觀匯率決定理論模型假設(shè)交易者是同質(zhì)的，信息對匯率的作用是相同。但是外匯市場微觀結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為這種假設(shè)同現(xiàn)實(shí)是不符的，他們認(rèn)為交易者是異質(zhì)的，匯率基本面的信息是分散的，市場必須花費(fèi)一定的時間來吸收這些分散信息。外匯市場微觀結(jié)構(gòu)理論最初關(guān)注的主要變量是交易者的異質(zhì)性、私人信息和交易制度，隨著各種微觀結(jié)構(gòu)理論模型的涌現(xiàn)，該理論的主要變量變化為指令流，即帶符號的交易量(Kyle，1985)?？蛻糍I進(jìn)為正的指令流，客戶賣出為負(fù)的指令流。作為信息的加總器，指令流最基本的作用是信息的中介，它成為連接宏觀基本面信息和匯率的橋梁，也是連接微觀交易主體和匯率的樞紐。

外匯市場微觀結(jié)構(gòu)的方法證明：做市商間指令流能夠解釋現(xiàn)匯匯率報(bào)價(jià)的60%左右(Evans&lyons，2002)，其實(shí)證結(jié)果遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于宏觀匯率決定理論模型，而且微觀結(jié)構(gòu)方法能夠?qū)H金融學(xué)中匯率決定的三大謎團(tuán)做出解釋(Evans&lyons，2004)。外匯市場分散的信息通過客戶指令流傳遞給做市商，再通過做市商之間的交易加總這些信息，影響到現(xiàn)匯匯率。客戶指令流是客戶投資組合調(diào)整的結(jié)果(Evans&lyons，2002)，如果客戶對外國基本面的預(yù)期好于做市商，客戶就會增加外幣的持有，帶來正向的外幣客戶指令流，反之亦然(Evans&lyons，2007)。做市商是風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避者，他通過在外匯市場頻繁交易出清頭寸，從而帶來外匯市場巨大的交易量(lyons，1997)。宏觀基本面信息既可以直接傳遞影響到匯率，也可以通過指令流的渠道傳遞影響到匯率，因而投資組合調(diào)整模型認(rèn)為，利率差和做市商間指令流的變化是現(xiàn)匯匯率變化的主要決定因素(Evans&lyons，2002)?？蛻糁噶盍饕彩乾F(xiàn)匯匯率的主要決定因素之一，因?yàn)闆Q定客戶指令流變化的信息結(jié)構(gòu)和決定現(xiàn)匯匯率變化的信息結(jié)構(gòu)是相同(Evans&lyons，2006)。

二、國際外匯市場和中國外匯市場的交易規(guī)模

按照國際清算銀行的分類，外匯市場按照交易工具可以分為傳統(tǒng)的外匯市場和外匯衍生品市場。前者包括現(xiàn)匯交易、遠(yuǎn)期交易和外匯掉期交易(foreignexchangeswaps)。后者包括貨幣互換(currencyswaps)交易、外匯期權(quán)交易以及其他涉及外匯的衍生品交易。

1.傳統(tǒng)外匯市場

從表1可以看出，傳統(tǒng)外匯市場日均交易量在逐年大幅攀升，在12年時間中日均交易量翻了將近3倍。僅以2007年為例，傳統(tǒng)外匯市場日均交易規(guī)模達(dá)到3.2萬億美元，2004年為1.95萬億美元，增長率為71%。2007年，現(xiàn)匯日均交易規(guī)模為1.005萬億美元，遠(yuǎn)期的日均交易規(guī)模為0.362萬億美元，外匯掉期日均為1.714萬億美元。增長率最大的是外匯掉期交易，2007年比2004年增長了近95%。

從表2中可以看出，在1995～2007年中，處于前五位的交易幣種始終是美元、歐元(或者德國馬克)、日元、英鎊和瑞士法郎，占比高于160%；而且貨幣對主要是美元和以上幾種貨幣的貨幣對，占比高于55%。僅以2007年為例，在傳統(tǒng)的外匯市場中主要的交易貨幣包括美元(86.3%)、歐元(37%)、日元(16.5%)、英鎊(15%)、瑞士法郎(6.8%)、澳元(6.7%)、加元(4.2%)、瑞典克朗(2.8%)、港元(2.8%)、挪威克朗(2.2%)。在交易的貨幣對中，美元貨幣對占比86%，歐元貨幣對占比僅為10%，其他貨幣對占比僅為4%。美元貨幣對主要包括美元/歐元(27%)、美元/日元(13%)、美元/英鎊(12%)；歐元對主要包括歐元/日元(2%)、歐元/英鎊(2%)、歐元/瑞郎(2%)。

2.外匯衍生品市場

OTC外匯衍生品市場的日均交易規(guī)模為0.29萬億美元，2004年為0.14萬億美元，增長率為110%。2007年，貨幣互換交易日均規(guī)模為0.08萬億美元，外匯期權(quán)為0.212萬億美元，其中增長率最大的是貨幣互換，2007年比2004年增長了近300%。

在外匯衍生品市場，主要的貨幣對為美元貨幣對和歐元貨幣對。2007年，美元貨幣對的日均交易規(guī)模為0.233萬億美元，較2004年增長110%，其中貨幣互換0.076萬億美元，外匯期權(quán)0.158萬億美元；歐元貨幣對的交易規(guī)模為0.041萬億美元，較2004年增長95%。

3.中國外匯市場的交易規(guī)模

根據(jù)國際清算銀行的統(tǒng)計(jì)，2007年，中國內(nèi)地的日均交易量占國際外匯市場的比重，在傳統(tǒng)外匯市場上為0.2%，在衍生品市場的占比為0；香港特別行政區(qū)占比分別為4.4%，0.9%；臺灣的占比分別為0.4%，0.1%。在所有的交易貨幣中，中國人民幣占比僅為0.5%，港元占比2.8%，臺幣占比為0.4%。

如表3所示，在銀行間外匯市場中，2007年總的交易額超過了2萬億美元，同比提高了近90%；外幣掉期，2007年交易總量達(dá)到0.3萬億美元；遠(yuǎn)期交易量，2007年交易總量僅為0.02萬億美元。相對于國際外匯市場日均3.2萬億美元的交易量來講，中國外匯市場的交易規(guī)模極為有限。

在銀行間市場總交易量中，做市商的交易量占比極高，2006年做市商間交易占比達(dá)到了93%，2007年為90%。

三、2005年7月以來，中國外匯市場的發(fā)展總結(jié)

2005年7月21日，中國的匯率制度改革，同時加強(qiáng)了中國外匯市場的發(fā)展。2005年8月8日，國家外匯管理局公布了《中國人民銀行關(guān)于加快發(fā)展外匯市場有關(guān)問題的通知》。通知中提到了加強(qiáng)中國外匯市場發(fā)展的四個方面的措施：擴(kuò)大交易主體(符合條件的非金融機(jī)構(gòu)和非銀行金融機(jī)構(gòu)可以成為銀行間外匯市場的交易會員)；增加詢價(jià)交易方式(在銀行間市場引入了詢價(jià)交易系統(tǒng)，詢價(jià)交易是一種實(shí)行雙邊授信，雙邊清算和風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的交易方式)；豐富市場的交易品種(在銀行間市場開辦遠(yuǎn)期外匯交易，銀行間市場的會員都可以參與遠(yuǎn)期交易，而且遠(yuǎn)期交易都是詢價(jià)交易，可以實(shí)行本金全額交割或者是軋差交割)；加強(qiáng)外匯市場監(jiān)管(外管局管理即期和遠(yuǎn)期外匯市場)。

在外幣兌外幣和人民幣兌外幣兩個市場都引入了做市商制度。2005年5月18日，銀行間外匯市場外幣交易系統(tǒng)上線后，銀行間外幣對外幣的做市商市場逐步形成。2005年末，會員銀行30家，10家做市商(中資行3家，外資行7家)。2006年年初開始在人民幣外幣市場引入做市商制度，提供雙邊的買賣報(bào)價(jià)，增加市場的流動性。當(dāng)時，共有13家做市商，中資銀行8家，外資銀行5家。

交易方式方面的發(fā)展：引入詢價(jià)交易，延長交易時間。2006年初，即期外匯市場推出了詢價(jià)交易，詢價(jià)交易的結(jié)束時間為下午17∶30，交易成本僅為競價(jià)交易的1/30，而且人民幣遠(yuǎn)期市場也僅實(shí)行詢價(jià)交易方式。詢價(jià)交易推出之后，詢價(jià)交易的規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了競價(jià)的交易規(guī)模。2006年年末，銀行間外匯市場即期詢價(jià)交易量與競價(jià)交易量之比為18.3∶1。2007年上半年，該比值變?yōu)?70∶1。2007年全年，該比值為130∶1。2006年10月9日，統(tǒng)一了詢價(jià)交易和競價(jià)交易的結(jié)束時間，閉市時間統(tǒng)一調(diào)整為17∶30。

人民幣匯率中間價(jià)確定方式的變化：從前一交易日的收盤價(jià)作為中間價(jià)變化為通過詢價(jià)和加權(quán)平均的方式確定人民幣對美元匯率的中間價(jià)。2005年6月末，以前一交易日即期交易的加權(quán)平均匯率，作為下一工作日人民幣對外幣交易中間價(jià)；2005年7月21日以后，以前一交易日的收盤價(jià)，作為下一個工作日該貨幣對人民幣交易的中間價(jià)格；2006年1月3日，中國外匯交易中心在每個交易日銀行間外匯市場開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價(jià)，并將全部做市商報(bào)價(jià)作為人民幣兌美元匯率中間價(jià)的計(jì)算樣本，去掉最高和最低報(bào)價(jià)后加權(quán)平均，得到當(dāng)日人民幣對美元匯率中間價(jià)，權(quán)重由中國外匯交易中心根據(jù)報(bào)價(jià)方在銀行間外匯市場的交易量及報(bào)價(jià)情況等指標(biāo)綜合確定。其他幣種中間價(jià)確定方式：通過人民幣兌美元的中間價(jià)和國際外匯市場各幣種當(dāng)時的匯率套算得到。

擴(kuò)大了交易主體：非銀行金融機(jī)構(gòu)和非金融公司可以申請成為銀行間市場的會員。2005年8月以來，增加了2家非銀行金融機(jī)構(gòu)和1家非金融公司。1家信托投資公司在2005年下半年成為會員，中化財(cái)務(wù)在2007年4月成為會員，中化集團(tuán)在2005年10月成為會員。

人民幣對美元匯率的變動區(qū)間擴(kuò)大：從0.3%變化為0.5%。2005年7月20日，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動幅度為0.3%，2007年5月21日，浮動幅度由0.3%變?yōu)?.5%。

增加外匯市場的交易產(chǎn)品：增加遠(yuǎn)期交易、外幣掉期和貨幣掉期交易。2005年8月15日，銀行間市場正式推出遠(yuǎn)期人民幣外匯交易業(yè)務(wù)。2006年4月24日銀行間外匯市場推出人民幣與外幣掉期業(yè)務(wù)。2007年8月，人民銀行推出了貨幣掉期交易。2007年12月10日，人民幣外匯貨幣掉期交易正式在銀行間市場上線。

交易系統(tǒng)方面的發(fā)展：從多系統(tǒng)發(fā)展到統(tǒng)一的集合系統(tǒng)。2005年5月18日，銀行間外幣對外幣的買賣系統(tǒng)上線，2005年8月15，銀行間人民幣外匯遠(yuǎn)期交易正式上線，遠(yuǎn)期交易實(shí)行雙邊授信、雙邊清算的詢價(jià)交易方式。2007年4月9日，中國外匯交易中心新一代外匯交易系統(tǒng)上線，該系統(tǒng)集合以前的各種交易系統(tǒng)，各種外幣交易在這一個系統(tǒng)上都能夠完成。新系統(tǒng)支持了人民幣外匯即期、遠(yuǎn)期和掉期交易，同時支持人民幣對外幣和外幣對外幣兩個市場，以及競價(jià)和詢價(jià)兩種交易模式。

豐富了即期外匯市場交易的貨幣對：2006年8月1日，即期外匯市場增加了人民幣兌英鎊，至此即期外匯市場共有5個交易貨幣對：人民幣兌美元、港幣、日元、歐元和英鎊。

隨著我國銀行間外匯市場快速發(fā)展，參與主體不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品序列繼續(xù)豐富，市場基礎(chǔ)設(shè)施日趨健全，成交量大幅增長，人民幣匯率形成機(jī)制的市場化程度得到了進(jìn)一步提高。隨著外匯市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，品種不斷豐富。外匯市場在價(jià)格發(fā)現(xiàn)、資源配置和風(fēng)險(xiǎn)防范中的作用日益增強(qiáng)。

四、中國外匯市場微觀結(jié)構(gòu)分析

1994年，中國開始發(fā)展真正意義上的外匯市場，尤其是銀行間外匯市場得到充分的發(fā)展。2005年7月之前，中國外匯交易系統(tǒng)共有366個會員，主要成員是政策性銀行和商業(yè)銀行。2005年7月以后，非銀行金融機(jī)構(gòu)以及非金融公司基于本身的外匯實(shí)際需求在滿足中國人民銀行要求的前提下，都可以作為銀行間市場的會員參與市場交易。2007年7月末，銀行間外匯市場共有263家會員(經(jīng)過重新登記以后的數(shù)量)，其中做市商22家，非做市商的銀行會員238家，其他金融機(jī)構(gòu)只有2家(1家信托投資公司，1家財(cái)務(wù)公司)，企業(yè)會員只有一家。2007年年末，會員數(shù)增加到268家。

2006年1月4日，中國在銀行間外匯市場全面正式引入人民幣對外幣的做市商制度。2005年年末，共有13家做市商(中資銀行8家，外資銀行5家)。2006年年末，增加到21家(中資銀行13家，外資銀行8家)。2007年年末，達(dá)到22家(中銀資行13家，外銀資行9家)。

1.1994～2005年12月，中國外匯市場微觀結(jié)構(gòu)分析

在一般情況下，外匯市場微觀結(jié)構(gòu)是指包括做市商的交易結(jié)構(gòu)，客戶同做市商交易，做市商再同其他做市商交易。在2005年7月以前，在中國的銀行間外匯市場沒有實(shí)行做市商制度。1994年到2005年年末，在中國的外匯市場中不存在外匯市場的這種包括一個定價(jià)中心的市場微觀結(jié)構(gòu)。

在此期間，中國實(shí)行的匯率制度類似于固定匯率制度。1994年我國確定了以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動匯率制度，但是東南亞金融危機(jī)以后，中國政府加強(qiáng)了外匯市場的管制，維持人民幣匯率保持在1美元兌8.2765人民幣的水平。1999年，IMF重新核定中國的匯率制度，認(rèn)為中國的匯率制度已經(jīng)從1987年核定的浮動匯率制度轉(zhuǎn)變?yōu)槟壳暗膫鹘y(tǒng)釘住匯率制度(GuijunLin，ect，2003)。同時，中國實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯制度，中國人民幣銀行在外匯市場中投放本幣，買進(jìn)外幣或者是賣出外幣，回籠人民幣，保持匯率的穩(wěn)定。由于中國的貿(mào)易收支順差持續(xù)多年，國家累積了大量的外匯儲備。在這種人民幣匯率形成機(jī)制中，人民幣匯率保持穩(wěn)定，匯率水平基本上不能反映基本面的變化，自然同市場微觀結(jié)構(gòu)也沒有任何關(guān)系。

GuijunLin，etc(2003)提出在1994～2003年，中國的銀行間外匯市場是中國銀行——中央銀行的雙寡頭的壟斷市場結(jié)構(gòu)。中國銀行作為客戶的經(jīng)紀(jì)人，買進(jìn)客戶的外匯，中央銀行買進(jìn)中國銀行賣出的全部外匯。在這種市場結(jié)構(gòu)下，人民幣對美元的匯率可以基本保持不變。在這段時期，中國人民銀行就相當(dāng)于外匯市場的做市商，而銀行間外匯市場的成員都是客戶。在這種類似的外匯市場微觀結(jié)構(gòu)中，中央銀行在銀行間外匯市場的干預(yù)活動帶來的指令流平滑了外匯市場其他交易主體帶來的人民幣匯率的上漲壓力。Salih.N，etc(2006)認(rèn)為，國際外匯市場主要以場外市場為主，是無形的市場，但是中國外匯市場是一個有形和無形并存的市場，主要以銀行間外匯市場為主，仍然保留著集成交易的形式，外匯市場的這種特點(diǎn)保證政府能夠?qū)ν鈪R市場實(shí)行有效控制。

2.2006年以后的中國外匯市場微觀結(jié)構(gòu)分析

2005年7月21日，中國確立以市場供求為基礎(chǔ)的、參考一籃子貨幣的、有管理的浮動匯率制度。之后，中國銀行間外匯市場得到了充分的發(fā)展，改變了人民幣匯率中間價(jià)的確定方式，引入了詢價(jià)交易方式和做市商制度，增加了外幣遠(yuǎn)期、外幣掉期和貨幣掉期交易。外匯市場的交易規(guī)模大幅提高，人民幣匯率兌美元匯率出現(xiàn)了雙向的波動，人民幣匯率彈性擴(kuò)大。在2007年上半年的117個交易日內(nèi)，人民幣匯率升值日期為74天，貶值日期為43天。

(1)人民幣外幣市場的做市商定價(jià)中心的作用日趨強(qiáng)化

在匯率市場化改革過程中，中國加快發(fā)展做市商市場。因?yàn)樽鍪猩碳辛耸袌錾瞎┣笮畔?，是主要的定價(jià)中心。2006年1月4日，銀行間人民幣外幣市場引入做市商制度。由于人民幣匯率的波幅在擴(kuò)大，交易量快速提高，做市商利潤空間增大，主要的國際銀行踴躍地爭取成為做市商，做市商的數(shù)量不斷增加。2007年年底，人民幣外幣市場共有22家做市商。盡管人民幣外幣做市商市場仍處于起步階段，但是中國已經(jīng)具備了一般意義上的外匯市場微觀結(jié)構(gòu)的制度基礎(chǔ)。

做市商市場作為定價(jià)中心的作用在日趨強(qiáng)化。人民幣短期匯率的變動可以分為兩個部分：中間價(jià)和波動區(qū)間，而做市商在這兩個部分中都發(fā)揮著決定性的作用。人民幣外幣市場做市商在匯率決定中的作用主要表現(xiàn)在以下兩個方面。其一，人民幣對美元的中間價(jià)確定方式的變化強(qiáng)化了做市商在中間價(jià)確定中的作用。2006年1月3日以后，中間價(jià)由中國外匯交易中心向所有的做市商詢價(jià)后，去掉最高和最低價(jià)再加權(quán)平均得到。做市商的報(bào)價(jià)決定了人民幣外幣的中間價(jià)。人民幣匯率中間價(jià)的進(jìn)一步完善反映了市場在決定人民幣匯率中的基礎(chǔ)性作用進(jìn)一步提高(SAFE，2006)。其二，做市商間的交易指令流決定了日內(nèi)匯率在既定區(qū)間內(nèi)變化?？蛻糁噶盍鱾鬟f和集合了市場供求的基本信息，做市商再從客戶指令流中提煉出有價(jià)值的信息決定做市商間的交易報(bào)價(jià)。2007年全年，做市商間交易量占比達(dá)到90%，這表明，由于做市商市場中利潤豐厚，做市商間交易頻繁。做市商在尋找人民幣匯率的限定性均衡報(bào)價(jià)中引導(dǎo)人民幣匯率在既定區(qū)間內(nèi)變化?；谝陨系姆治龅贸鼋Y(jié)論：人民幣短期匯率市場化程度相當(dāng)高，做事商定價(jià)功能日趨強(qiáng)化，匯率變動主要由做市商來決定。

(2)銀行間外匯市場客戶結(jié)構(gòu)單一

Lyon(2001)提出，在外匯市場中，交易分為交易商間直接交易、交易商間的間接交易以及交易商和客戶的交易，其中各自占比為1/3。交易商和客戶間的交易又包括交易商和其他金融機(jī)構(gòu)間的交易(其他金融機(jī)構(gòu)是指：除了做市商以外的金融機(jī)構(gòu))以及交易商和非金融機(jī)構(gòu)間的交易。由于金融機(jī)構(gòu)的杠桿比率不同，其他金融機(jī)構(gòu)又區(qū)別為杠桿金融機(jī)構(gòu)(例如：規(guī)避基金)和非杠桿金融機(jī)構(gòu)(例如：保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等)。按照BIS的分類(見表4)，交易被分為交易商間的交易、交易商和非銀行金融機(jī)構(gòu)的交易、交易商和非金融機(jī)構(gòu)的交易。

據(jù)BIS的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：在傳統(tǒng)外匯市場的全部日均交易量中，交易商之間的交易占比40%～60%，但是在逐年下降；而交易商和客戶間的交易規(guī)模占比明顯在逐年提高，尤其是交易商同非銀行金融機(jī)構(gòu)的交易規(guī)模占比大幅增加。以2007年為例，交易商之間的交易占比下降為43%，同非銀行金融機(jī)構(gòu)的交易占比提高到40%，同非金融機(jī)構(gòu)的交易占比提高到17%。

我國外匯經(jīng)紀(jì)公司剛剛開始出現(xiàn)，所以做市商間的交易都為直接交易。從銀行間外匯市場的客戶結(jié)構(gòu)來看，做市商的客戶幾乎都是非做市商會員銀行。例如，2007年上半年，銀行間外匯市場的會員共有263家，其中做市商22家，非做市商的銀行會員238家，其他金融機(jī)構(gòu)只有2家(1家信托投資公司，1家財(cái)務(wù)公司)，企業(yè)會員只有1家。99%的客戶都是銀行金融機(jī)構(gòu)，非銀行類金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量過少，杠桿類和非桿杠類金融機(jī)構(gòu)為零。這種同質(zhì)的客戶結(jié)構(gòu)在兩年內(nèi)沒有發(fā)生太大的變化。所以按照Lyons(2001)的分類，中國外匯市場做市商的客戶完全同質(zhì)，結(jié)構(gòu)單一。按照BIS的分類，中國外匯市場的交易幾乎都是交易商之間的交易，即做市商銀行和非做市商會員銀行間的交易。

客戶結(jié)構(gòu)方面的差別主要原因之一是：美國的金融體系是市場主導(dǎo)性的，外匯市場以場外市場為主，90%的交易商是做市商，做市商同外匯最終使用者的距離很近；但是中國的金融體系是銀行主導(dǎo)型的，外匯市場以銀行間外匯市場為主，不到10%的交易商(即會員銀行)是做市商，做市商僅同部分的外匯最終使用者有直接的聯(lián)系。

同質(zhì)的客戶結(jié)構(gòu)確保了市場穩(wěn)定，但是卻不能及時而充分地傳遞關(guān)于經(jīng)濟(jì)基本面的信息和市場各種需求變化信息，不利于完善人民幣匯率的形成機(jī)制。

綜上所述，在2006年以前，中國的銀行間外匯市場是雙寡頭壟斷的市場結(jié)構(gòu)，在這種市場結(jié)構(gòu)中，人民幣匯率保持穩(wěn)定；但是2006年以后，中國的外匯市場引入做市商制度，但是做市商的客戶結(jié)構(gòu)完全同質(zhì)，在這種外匯市場的微觀結(jié)構(gòu)中，人民幣短期匯率主要由做市商來決定。

五、中國外匯市場微觀結(jié)構(gòu)同發(fā)達(dá)國家的差別

中國作為一個主要的新興市場國家，外匯市場的發(fā)展同主要的發(fā)達(dá)國家自然存在差別。中國外匯市場具有新興市場國家外匯市場的一般性特點(diǎn)，同時也具備其特殊性。

1.新興市場國家外匯市場微觀結(jié)構(gòu)的特殊性

新興市場國家的外匯市場微觀結(jié)構(gòu)同發(fā)達(dá)國家不同，這些差別可以概括為以下幾點(diǎn)。其一，新興市場國家外匯市場中做市商制度引入較晚，匯率形成機(jī)制亟待完善。例如，中國在2006年年初才在銀行間外匯市場引入了做市商制度。其二，中央銀行干預(yù)更加頻繁，央行干預(yù)指令流對匯率有決定性作用(例如：印度、中國、克羅地亞等)。中央銀行也可以通過設(shè)定貨幣匯率波動率區(qū)間的方式來間接地管理外匯市場。例如，克羅地亞庫納/美元波幅為+(-)15%(Galacetc，2006)，中國人民幣/美元波幅為0.5%(中國人民銀行，2007)。其三，外匯市場的交易成本較大，交易量較小。其四，宏觀變量(利率差)可以解釋匯率變動的78%(例如印度)(Bhanumurthy，2000)；其五，客戶指令流異質(zhì)性的含義不同。在發(fā)達(dá)國家，金融機(jī)構(gòu)的客戶指令流對匯率的影響比非金融機(jī)構(gòu)的影響更大、更加顯著(Lyons，2001)，杠桿金融機(jī)構(gòu)的指令流和非杠桿金融機(jī)構(gòu)的指令流對匯率的作用力不同(Evans&Lyons，2006)。但是在新興市場國家主要的差別是外國客戶的指令流和本國客戶的指令流包括的信息量不同。外國客戶指令流包括更多的信息，而本國客戶只是流動性的提供者，指令流不包含信息(例如匈牙利)。其六，本外幣資產(chǎn)不是完全的替代品。發(fā)達(dá)國家本外幣資產(chǎn)是完全的替代品，只是收益率上有差別；但是新興市場國家，本外幣資產(chǎn)不是完全的替代品。新興市場國家的資本賬戶沒有完全開放，外匯市場是不完全的市場，匯率是在不完全市場中決定的。但是發(fā)達(dá)國家外匯市場是完全的市場，貨幣匯率是在完全市場中決定的。

2.中國外匯市場微觀結(jié)構(gòu)的特殊性

(1)信息傳遞的過程不同

發(fā)達(dá)國家(主要指美國和英國)的金融體系是市場主導(dǎo)型的，從而外匯市場以場外市場為主。信息傳遞和處理的過程如圖1所示。其中指令流只包括客戶指令流和交易商間指令流。

中國的金融體系是銀行主導(dǎo)型的金融體系，外匯市場是有形和無形并存的市場，而且主要以銀行間外匯市場為主。部分希望成為銀行間會員的機(jī)構(gòu)，考慮到成為中國銀行間外匯市場會員資格的高成本，或者是考慮到會員身份的高壟斷性，他們會紛紛放棄申請成為銀行間會員，轉(zhuǎn)而通過各自的賬戶銀行(賬戶銀行一般都是銀行間會員)來完成外匯交易，而賬戶銀行再通過同做市商的交易將這種信息傳達(dá)給做市商，最后做市商之間再進(jìn)行交易，通過做市商間的指令流將場外市場中客戶(客戶市場外匯的最終使用者)投機(jī)或者套利的需求體現(xiàn)在了人民幣匯率的變化上。

由于中國是銀行主導(dǎo)型的金融系統(tǒng)，金融市場發(fā)展不完善，外匯市場又以銀行間市場為主，這種制度框架導(dǎo)致場外市場客戶指令流通過會員銀行的指令流來傳達(dá)宏觀基本面和市場供求信息。這種交易機(jī)制的差別導(dǎo)致了信息傳遞和處理過程如圖2所示。其中指令流包括場外市場客戶指令流、場內(nèi)會員銀行客戶指令流以及交易商間的指令流。

區(qū)別概括為兩點(diǎn)：其一，增加了場內(nèi)會員銀行客戶指令流；其二，做市商通過場內(nèi)會員銀行客戶指令流來提取場外市場客戶指令流，獲得基本面的信息。

(2)中央銀行指令流對匯率變化有決定性作用

筆者認(rèn)為，目前人民幣匯率形成機(jī)制處于政府逐步緩慢退出、市場逐步進(jìn)入的階段。當(dāng)中國外匯市場具備了合理的定價(jià)能力后，政府退出的速度會加快，市場定價(jià)的決定權(quán)會提高。如上文所述，在2005年7月以前，中國人民銀行在銀行間外匯市場買進(jìn)和賣出外匯從而維持人民幣匯率的穩(wěn)定；2005年7月匯率制度改革以后，人民幣/美元匯率在既定的幅度內(nèi)波動，這說明市場具有了一定的定價(jià)權(quán)，但是由于波幅較窄，這種權(quán)利非常有限。但是在2007年5月21日，人民幣/美元波幅從0.3%提高到0.5%，市場的定價(jià)能力逐步放大。波幅限制其實(shí)就相當(dāng)于中央銀行的指令流仍然在人民幣匯率決定中具有重要的作用。

就目前來講，人民幣匯率形成處于過渡階段，市場定價(jià)的力量在日益提高，政府力量在慢慢的削減。由于銀行間外匯市場的會員結(jié)構(gòu)相對單一，無需對客戶的指令流進(jìn)行再分解。但是中央銀行同做市商交易形成的指令流包含的信息同一般客戶的指令流包含的信息是完全不同的，對匯率的影響也完全不同，所以如果對做市商的客戶指令流進(jìn)行分解的話，最好分為中央銀行的客戶指令流和一般的客戶指令流，而且需高度重視中央銀行的客戶指令流信息量。

篇9

一、人民幣升值對企業(yè)財(cái)務(wù)的影響

（一）面臨生產(chǎn)成本上升的壓力和國際競爭力下降的風(fēng)險(xiǎn)。長期以來，低成本是我國企業(yè)出口產(chǎn)品的最大優(yōu)勢，也是吸引外商投資企業(yè)來華投資設(shè)廠的主要原因。但是，隨著人民幣的不斷升值，特別是在美國次級貸款危機(jī)的影響之下，美元持續(xù)不斷貶值，引發(fā)了人民幣的快速升值。人民幣升值有利有弊，對于緩解貿(mào)易順差壓力、舒緩國內(nèi)物價(jià)上漲、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)換等方面具有正面效應(yīng)，但同時也抬高了國內(nèi)企業(yè)出口產(chǎn)品的成本，削弱了國內(nèi)企業(yè)的國際競爭能力，增大了國內(nèi)市場的競爭程度。特別是對那些勞動密集型企業(yè)的影響更大，如紡織行業(yè)以及以加工貿(mào)易為主的行業(yè)，成本上升壓力更大，一些中小企業(yè)將面臨破產(chǎn)的危險(xiǎn)。

（二）面臨資產(chǎn)價(jià)格波動和投融資難度加大的風(fēng)險(xiǎn)。人民幣持續(xù)升值預(yù)期造成國際熱錢流入中國，導(dǎo)致房地產(chǎn)、股票等升值預(yù)期較為強(qiáng)烈的資產(chǎn)價(jià)格迅猛上漲，進(jìn)而引發(fā)其他資產(chǎn)價(jià)格的上漲。人民幣升值預(yù)期將促使人民幣貸款趨于減少，外幣貸款趨于增加；從籌資的角度看，籌資成本必然上升。同時，負(fù)債資金增加，將帶來財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)，如果投資利潤率高于資金成本率，則負(fù)債融資將為公司帶來額外的收益；反之，將給公司帶來較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，影響公司的效益。國內(nèi)居民消費(fèi)價(jià)格和生產(chǎn)資料價(jià)格不斷攀升，宏觀調(diào)控政策趨緊，這不僅會增大國內(nèi)企業(yè)的運(yùn)行成本，而且會誘導(dǎo)部分企業(yè)盲目擴(kuò)張，最終造成產(chǎn)能過剩。而全球經(jīng)濟(jì)增長放緩或衰退的信號又會造成資本市場價(jià)格的大幅波動，特別是資本市場的大幅波動，這必然增大了國內(nèi)企業(yè)投融資的難度。

（三）進(jìn)出口企業(yè)將面臨不同的匯率風(fēng)險(xiǎn)。人民幣的升值將對我國企業(yè)的進(jìn)出口貿(mào)易產(chǎn)生不同的影響，對于出口型國內(nèi)企業(yè)來說，人民幣升值將會導(dǎo)致美元收入貶值，匯兌損失增加，如出口美國的紡織品、兒童玩具、家電、機(jī)械等；而對于原材料依賴進(jìn)口、銷售地主要在國內(nèi)的企業(yè)來說，人民幣升值將降低原材料的實(shí)際采購成本，匯兌損益將增加，如造紙業(yè)，其所用原材料紙漿主要依賴進(jìn)口。首先讓我們看看匯兌損益的認(rèn)定。按照企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則，匯兌損益是指外幣貨幣性項(xiàng)目，因資產(chǎn)負(fù)債表日即期匯率與初始確認(rèn)時或前一資產(chǎn)負(fù)債表日即期匯率不同而產(chǎn)生的匯兌差異。所謂貨幣性項(xiàng)目是指企業(yè)持有的貨幣資金和將以固定或可確定的金額收取的資產(chǎn)或償付的負(fù)債。人民幣升值后，等量的外幣只能換回較少的人民幣，對于擁有外幣債務(wù)余額（如外幣短期借款、長期借款、應(yīng)付賬款）的公司，外債折算為人民幣后的匯兌損益將會減少，從而減少財(cái)務(wù)費(fèi)用，而財(cái)務(wù)費(fèi)用具有稅收擋板的作用，它的減少將增加當(dāng)期的凈利潤。因此，人民幣升值后，擁有外幣借款、應(yīng)付賬款等外債的公司將因此受益。

二、應(yīng)對人民幣升值的財(cái)務(wù)策略

（一）關(guān)注匯率的變動趨勢

1、美日直接或間接地影響人民幣匯率趨勢。日本、美國、歐盟等主要發(fā)達(dá)國家，或基于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的需要，或迫于國內(nèi)政治的壓力，要求中國改變匯率制度，或徑直要求人民幣升值。在此背景下，盡管2005年7月人民幣匯率有所上調(diào)，但上調(diào)的幅度不大，未達(dá)到西方主要國家的預(yù)期，人民幣來自國外的升值壓力仍然不小。尤其應(yīng)關(guān)注美國聯(lián)邦基金加息情況。按理說，美元加息在一定程度上可以緩解人民幣升值壓力。國際熱錢對人民幣匯率升值的巨大沖擊。但有專家分析指出，當(dāng)前人民幣的升值幅度仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國等國的預(yù)期目標(biāo)。當(dāng)人民幣升值幅度難以滿足他們的要求時，人民幣升值壓力就很難減輕；相反，這種壓力將長期存在。所以，美元持續(xù)升息并不能從根本上緩解人民幣升值壓力，人民幣升值壓力將繼續(xù)以經(jīng)濟(jì)問題的形式來反映政治問題的實(shí)質(zhì)而長期存在。

2、關(guān)注國內(nèi)學(xué)者對人民幣匯率的態(tài)度。國內(nèi)的一些知名學(xué)者專門研究人民幣匯率的形成機(jī)制，匯率升值的幅度、時機(jī)，升值后對我國經(jīng)濟(jì)的影響等。這些對于公司財(cái)務(wù)管理人員來說，是很好的參考資料。此外，人民幣匯率變動后，市場上的各種價(jià)格會隨之發(fā)生變動，諸多因素，例如大宗商品的價(jià)格、房地產(chǎn)價(jià)格，都會有影響。作為公司財(cái)務(wù)管理人員，應(yīng)關(guān)注人民幣匯率變動的國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，關(guān)注人民幣升值對產(chǎn)業(yè)內(nèi)部可能造成的影響，時刻保持警惕性，及時調(diào)整相應(yīng)的財(cái)務(wù)決策，減少匯率波動所帶來的損失。作為公司財(cái)務(wù)管理人員，應(yīng)堅(jiān)持“盡早結(jié)匯，適量人民幣升值背景下企業(yè)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)策略文/孫晉（山東財(cái)經(jīng)大學(xué)08級會計(jì)學(xué)院山東?濟(jì)南）持有外幣、靈活管理外幣債權(quán)債務(wù)”的原則?！氨M早結(jié)匯”是指公司收到外幣時，盡快結(jié)算成人民幣，由于人民幣還有升值的趨勢，央行總是根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況來決定人民幣升值的時機(jī)和幅度的，所以財(cái)務(wù)管理人員應(yīng)認(rèn)真分析匯率的發(fā)展趨勢，減少央行突然宣布人民幣升值對公司的沖擊。“適量持有外幣”是指對于出口、進(jìn)口額均較大的外貿(mào)公司，可持有適量外幣以應(yīng)付日常之需，避免因外幣不足所引起的短缺成本的增加，但應(yīng)注意持有外幣的時間不宜過長，以避免匯率變動帶來的損失。“靈活管理外幣債權(quán)債務(wù)”是指公司對于外幣類債權(quán)債務(wù)的管理要講究方法，權(quán)衡利弊，選擇能降低財(cái)務(wù)費(fèi)用、使公司效益最大化的策略。如對于外幣“應(yīng)收賬款”，要講究收賬政策和收賬方法，改變信用政策，加速資金的回籠。而對于外幣“應(yīng)付賬款”，在不影響公司信譽(yù)的情況下，盡量延遲進(jìn)口材料或延遲付款，或改變貨款結(jié)算方式，如采取遠(yuǎn)期信用證結(jié)算方式或以人民幣計(jì)價(jià)等。

（二）適當(dāng)增加外幣債務(wù)。如果一些外資預(yù)計(jì)人民幣將進(jìn)一步升值，必將選擇最佳時機(jī)大量涌入中國，但因一時找不到好項(xiàng)目，就先存放在銀行，到時資金供給將相對充裕，籌資成本會有所下降，公司可利用這一時機(jī)適當(dāng)多舉債，較好地利用財(cái)務(wù)杠桿為公司帶來收益。所以，對于有人民幣升值預(yù)期的公司來說，可適當(dāng)增加美元債務(wù)，這是一種較好的降低融資成本的財(cái)務(wù)決策。增加美元債務(wù)的方法很多，諸如增加美元貸款、借外幣負(fù)債、將人民幣借貸變成外匯借貸、盡可能償還人民幣貸款、將要到期的國外貸款推遲還款等。

（三）加強(qiáng)公司內(nèi)部控制。內(nèi)部控制包括控制環(huán)境、風(fēng)險(xiǎn)評估、控制活動、信息與溝通、監(jiān)控等五個相互聯(lián)系的要素。嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膬?nèi)部控制，要對公司經(jīng)營管理的各個方面實(shí)行全方位的有效控制，把公司的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動全面置于經(jīng)濟(jì)監(jiān)控之中。由于匯率升值后可能影響到產(chǎn)品在國際市場上競爭力不足，公司可重點(diǎn)從以下方面加強(qiáng)內(nèi)部控制，一定程度上抵消人民幣升值帶來的營業(yè)費(fèi)用增加的影響：1、加強(qiáng)資金管理。要由專門的財(cái)務(wù)人員對資金特別是外幣資金的籌集、調(diào)度、使用、分配等進(jìn)行籌劃，并由相關(guān)人員實(shí)行嚴(yán)格控制，防止資金體外循環(huán)。2、嚴(yán)格控制成本費(fèi)用。公司可在成本控制和定價(jià)上下工夫，降低成本應(yīng)從現(xiàn)在逐步開始，待人民幣升值時，公司依然能夠向客戶報(bào)出有競爭力的價(jià)格。對于成本控制，可在“采購成本和制造成本”上下工夫，并盡可能“降低費(fèi)用率”等。公司可以根據(jù)其自身的特點(diǎn)和需要建立相應(yīng)的激勵約束機(jī)制，通過公司的激勵和約束，使公司財(cái)務(wù)人員更關(guān)注匯率的影響及公司長遠(yuǎn)的發(fā)展，及時采取策略應(yīng)對人民幣升值對公司的影響，提高公司的效益。在經(jīng)濟(jì)日益全球化的今天，一個國家的匯率自由化應(yīng)是大勢所趨。不管國際市場有沒有施加壓力，中國目前出口強(qiáng)勁，外匯儲備充足，對外部環(huán)境變化也有了較強(qiáng)的承受力，逐步調(diào)整人民幣匯率、增加貨幣政策的獨(dú)立性是我國未來的匯率趨勢。作為財(cái)務(wù)管理人員，應(yīng)未雨綢繆，關(guān)注時勢的發(fā)展變化，從成本控制、增加原材料進(jìn)口等方面，通過各種不同的途徑積極籌劃，即使不久的將來人民幣再升值，也可以最大限度地控制匯率風(fēng)險(xiǎn)。

（四）運(yùn)用有效的金融手段，防范外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)可以利用銀行等各種金融機(jī)構(gòu)提供的金融工具和服務(wù)，有效地防范外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。可以運(yùn)用的金融手段有以下幾種：

1、出口（進(jìn)口）押匯。企業(yè)向銀行申請辦理出口押匯后，銀行有追索權(quán)地購買出口商發(fā)運(yùn)貨物后提交的全套單據(jù)，即企業(yè)可提前取得該筆出口貨物的應(yīng)收外匯款項(xiàng)，辦理結(jié)匯手續(xù)。而辦理進(jìn)口押匯后，銀行在收到境外出口商或其銀行寄來的單據(jù)后，可按企業(yè)要求先行代付款項(xiàng)，待進(jìn)口押匯到期時由企業(yè)歸還銀行外匯資金，從而可以推遲購匯時間。

2、出口保理業(yè)務(wù)。出口保理通常是指出口商以延期付款的方式出售商品，在貨物裝運(yùn)后立即將發(fā)票、匯票、提單等有關(guān)單據(jù)賣斷給保理商（銀行），收進(jìn)全部或一部分貨款，從而取得資金融通的業(yè)務(wù)。企業(yè)在采用賒銷方式出口的情況下，通過辦理出口保理業(yè)務(wù)，出口貨物后形成的應(yīng)收賬款，可由出口保理商提供賬務(wù)管理與代收、壞賬擔(dān)保和融資等綜合。企業(yè)將應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓給出口保理商后即可獲得資金融通，提前獲得應(yīng)收外匯賬款，并根據(jù)現(xiàn)行國家外匯管理規(guī)定辦理結(jié)匯手續(xù)，達(dá)到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的目的。

3、福費(fèi)廷業(yè)務(wù)。其特點(diǎn)是遠(yuǎn)期票據(jù)應(yīng)產(chǎn)生于銷售貨物或提供技術(shù)服務(wù)的正當(dāng)貿(mào)易；敘做包買票據(jù)業(yè)務(wù)后，出口商放棄對所出售債權(quán)憑證的一切權(quán)益，將收取債款的權(quán)利、風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給包買商，而銀行作為包買商也必須放棄對出口商的追索權(quán)；出口商在背書轉(zhuǎn)讓債權(quán)憑證的票據(jù)時均加注“無追索權(quán)”字樣，從而將收取債款的權(quán)利、風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任轉(zhuǎn)嫁給包買商。企業(yè)在出口時，可以辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)，把經(jīng)進(jìn)口方承兌和進(jìn)口方銀行擔(dān)保的期限在6個月～10年的遠(yuǎn)期匯票或本票，在無追索權(quán)的基礎(chǔ)上出售給銀行或金融公司，這樣一來，企業(yè)既可提前收匯，又可規(guī)避未來收匯風(fēng)險(xiǎn)。

4、遠(yuǎn)期結(jié)售匯。人民幣遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)是直接用于規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品，可幫助企業(yè)事先固定外匯交易成本，從而起到規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的作用。企業(yè)在對匯率變化趨勢有較大把握時，可以事先與銀行協(xié)商簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯合同，約定未來辦理結(jié)匯或售匯的人民幣兌外匯幣種、金額、匯率以及交割期限等，在交割日當(dāng)天企業(yè)按照合同規(guī)定向銀行辦理結(jié)匯或售匯。

5、掉期交易。掉期交易是指交易雙方約定在未來某一時期相互交換某種資產(chǎn)的交易形式。掉期交易是當(dāng)事人之間約定在未來某一期間內(nèi)相互交換他們認(rèn)為具有等價(jià)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的現(xiàn)金流的交易。較為常見的是貨幣掉期交易和利率掉期交易。貨幣掉期交易，是指兩種貨幣之間的交換交易，一般情況下是指兩種貨幣資金的本金交換。利率掉期交易是相同兩種貨幣資金的不同種類利率之間的交換交易，一般不伴隨本金的交換。

篇10

一、企業(yè)外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)概述

國內(nèi)企業(yè)外匯貸款，無論從來源渠道，還是幣種結(jié)構(gòu)方面均打破了單一的局面，貸款來源有世界銀行、亞洲開發(fā)銀行等，幣種有美元、日元，這兩個幣種也是我國使用最多的貸款幣種。由于我國的外匯貸款直接以外匯的形式貸給具體項(xiàng)目單位使用，而具有較強(qiáng)資金實(shí)力和外匯運(yùn)作能力的金融機(jī)構(gòu)卻被置之度外，參與程度有限，因此外匯風(fēng)險(xiǎn)全部由貸款企業(yè)承擔(dān)。同時，多數(shù)企業(yè)的外匯匯率風(fēng)險(xiǎn)意識相對不強(qiáng)，不具備有效運(yùn)作巨額外匯貸款的條件和能力，只能被動接受外匯市場匯率波動造成的損失。

二、企業(yè)外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理現(xiàn)狀

目前，國內(nèi)企業(yè)已經(jīng)開始關(guān)注外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)，有些企業(yè)還初步采取了“結(jié)構(gòu)性利率掉期”等措施來管理外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)，但在實(shí)踐中仍存在不少問題。

（一）外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理意識薄弱。許多企業(yè)對外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性缺乏足夠的認(rèn)識，習(xí)慣用人民幣匯率和利率的思維模式管理外匯貸款，重資金籌措輕風(fēng)險(xiǎn)管理，習(xí)慣被動接受而不是主動管理。據(jù)有關(guān)權(quán)威機(jī)構(gòu)對外匯貸款企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理現(xiàn)狀進(jìn)行的抽樣調(diào)查顯示，目前我國的借用外債企業(yè)中，風(fēng)險(xiǎn)管理措施相對完善的僅占17.5%，準(zhǔn)備實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理的占27.5%，完全沒有進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的占55%；而管理的債務(wù)量僅為 8% ，有92%的債務(wù)沒有實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理。

（二）風(fēng)險(xiǎn)管理理念存在誤區(qū)。由于沒有正確的風(fēng)險(xiǎn)管理理念，在風(fēng)險(xiǎn)管理過程中，不少企業(yè)往往將外債風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)定位于盈利目標(biāo)，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)管理交易必須盈利，這使得企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)從財(cái)務(wù)成本控制偏離至交易獲利，輕則錯過有利的管理時機(jī)，重則因外匯投機(jī)遭受更大損失。目前，多數(shù)企業(yè)外債風(fēng)險(xiǎn)管理依賴于工作人員的責(zé)任心，主觀因素占較大比例，缺乏客觀、科學(xué)的外債風(fēng)險(xiǎn)管理體系，財(cái)務(wù)審計(jì)制度也不能很好地適應(yīng)企業(yè)外匯貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要。

（三）缺乏外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理人才。貨幣掉期等金融工具的操作是直接以操作人員對匯率等的預(yù)測為基礎(chǔ)的，而外匯市場上影響匯率的因素復(fù)雜多變，匯率變化的方向及幅度難以準(zhǔn)確預(yù)測，所以難以根據(jù)某一客觀精確的指標(biāo)來評價(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理工作的效果。另外，由于外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理涉及資金的籌集與管理、匯率與利率的預(yù)測、匯率風(fēng)險(xiǎn)與利率風(fēng)險(xiǎn)的管理，因而需要財(cái)務(wù)、金融等方面的復(fù)合型專業(yè)人才，才能勝任外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理工作。

（四）外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理配套機(jī)制不科學(xué)。外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理需要一套科學(xué)的決策、授權(quán)、監(jiān)督機(jī)制，如果沒有這樣一套有效的機(jī)制，外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理就會帶有隨意性，甚至出現(xiàn)投機(jī)交易，或因決策問題延誤市場時機(jī)。外匯市場行情瞬息萬變，如果決策程序過于繁瑣，等決策落實(shí)到具體操作層時，可能已經(jīng)失去了實(shí)際意義。要簡化決策程序則需要一套科學(xué)合理的授權(quán)機(jī)制，這樣才不至于使操作人員在工作過程中有太大的盲目性和投機(jī)性。

三、企業(yè)外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理建議

（一）強(qiáng)化外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)防范意識

1、舉債前為風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行設(shè)計(jì)定位。對于結(jié)構(gòu)簡單、金額較小且匯價(jià)處于其貸款成本之下的貸款，可直接選擇普通的利率互換、貨幣互換及超遠(yuǎn)期交易等，并擇機(jī)一次性鎖定貸款成本；而對于幣種和利率形式繁多、金額較大者，可選擇不同產(chǎn)品形成貸款風(fēng)險(xiǎn)組合，以保持交易彈性。

2、根據(jù)市場狀況選擇最佳對外債務(wù)結(jié)構(gòu)。改革開放以來，外匯貸款的渠道不斷拓展，我國與20 多個發(fā)達(dá)國家建立了雙邊政府貸款關(guān)系；與世界銀行、亞洲開發(fā)銀行等國際金融機(jī)構(gòu)確立長期穩(wěn)定的大規(guī)模貸款合作關(guān)系。一般來說，國外政府和國際金融組織的借款利率較低，期限較長，借款的資金成本較低，風(fēng)險(xiǎn)較小，但要受到貸款規(guī)模以及其他條件的限制。為了進(jìn)一步降低外匯貸款成本，要繼續(xù)爭取擴(kuò)大國外政府和國際金融組織貸款的規(guī)模，同時不斷開辟新的貸款渠道，使債務(wù)結(jié)構(gòu)更趨合理。

3、進(jìn)一步完善幣種結(jié)構(gòu)。貸款的市場風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在還款階段，只有當(dāng)未來還款時貸款幣種出現(xiàn)貶值，才能使借款人少支付本幣來購匯還款，貸款支付成本才能降低。貸款貨幣的選擇應(yīng)持發(fā)展眼光，如當(dāng)日元匯率貶值時，是名副其實(shí)的軟幣，但若借入長期日元，將會面臨未來日元大幅升值的風(fēng)險(xiǎn)，此時堅(jiān)挺的美元可能恰好是值得考慮的借款貨幣。我國對外借款的幣種主要有美元、日元、西德馬克、英鎊、法郎，其中又以美元和日元為主要幣種。調(diào)整幣種結(jié)構(gòu)主要是針對當(dāng)前國際金融市場易變的特點(diǎn)，適應(yīng)各國之間匯率變化較大的實(shí)際，盡可能減少匯率變化造成的損失。在以美元和日元為主要幣種的前提下，適當(dāng)擴(kuò)大西德馬克以及其他通用穩(wěn)定貨幣的規(guī)模，最大限度地減少匯率變動造成的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理人才儲備和培養(yǎng)。管理外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)是一項(xiàng)技術(shù)性較強(qiáng)的業(yè)務(wù)，準(zhǔn)確預(yù)測匯率與利率變化趨勢是有效管理外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)的前提條件。隨著經(jīng)濟(jì)全球化、投資自由化的發(fā)展，匯率和利率的復(fù)雜性增加，對財(cái)務(wù)管理人員的素質(zhì)提出了更高要求，外向型財(cái)務(wù)管理人員，除了精通會計(jì)、審計(jì)、財(cái)務(wù)管理理論與方法，還應(yīng)通曉國際金融知識，具有敏銳的洞察力、開放性思維和創(chuàng)新意識。目前，企業(yè)尚缺乏外向型財(cái)務(wù)管理人才，極不利于外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理，所以應(yīng)加強(qiáng)人才的儲備和培養(yǎng)，不斷充實(shí)外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理方面的人才，安排專職人員從事匯率、利率預(yù)測和外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)管理工作。

（三）提高運(yùn)用金融工具防范風(fēng)險(xiǎn)的能力。1982 年中國銀行就開始從事規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面的業(yè)務(wù)，目前國內(nèi)銀行大都有能力幫助企業(yè)規(guī)避外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)，能夠提供的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的金融工具也比較多，如遠(yuǎn)期結(jié)售匯、遠(yuǎn)期外匯買賣、外匯期權(quán)、外匯掉期和貨幣掉期等。企業(yè)應(yīng)依托銀行優(yōu)勢，及時向銀行咨詢，認(rèn)真聽取意見，進(jìn)行外匯貸款風(fēng)險(xiǎn)的管理，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)損失最小化、收益最大化的目標(biāo)。